中顺洁柔：Q3利润持续高增，看好市场地位提升及进口木浆贸易条件改善

Q3单季净利润预计同比+30%~50%，利润持续高增。公司预告2020Q1-3预计实现归母净利润6.57~7.44亿元，同比+50%~70%；2020Q3预计实现归母净利润2.12~2.44亿元，同比+30%~50%；预告符合预期。

收入增长提速，盈利能力同比提升。收入端方面，公司19年三季度收入基数较低，今年三季度受益于我国疫情控制有效，学校复学顺利，单季增速预计环比提速。利润端方面，去年同期净利率水平已高达9.89%，盈利水平基数较高，期间虽有销售政策调整，但Q3木浆价格相对去年同期仍有约20%~30%的价差，且叠加人民币升值Q3已开始反应，预计盈利相对去年同期仍有提升。

需求待修复+人民币升值+品牌力韧性，木浆成本端扰动有望被熨平，盈利水平有望维持高位。1）需求仍疲弱。木浆下游约50%为必选消费卫生品，50%为与经济周期相关的包装、文化纸产品；疫情反复下，这部分需求修复尚需时间。2）原油价格拉低成本底线。占木浆成本约10%的原油，其价格也低于去年同期约20%，木浆价格缺乏有力支撑。3）人民币价格步入上行通道。我国抗疫积极推动经济快速修复，人民币升值的情形下，木浆人民币口径采购价格或位于低位甚至继续下探。近期央行取消远期售汇业务风险准备金，单向逆周期干预退出，市场化下人民币升值动力充足。

此外，4）公司低位囤浆政策稳步实施。根据中报来看，公司已积极购入低价浆，有望抚平成本端周期性。5）品牌力支撑下终端价格保持稳定。作为生活用纸四大家，公司市场份额稳步提升，已超过金红叶成为排列第三的生活用纸品牌，在木浆价格下行中，相对于中小纸企体现出较强的价格韧性；18年公司在木浆价格上行期间率先提价，品牌力对盈利能力形成有效支撑。

太阳品牌+个护打造公司第二增长曲线。随着公司30万吨竹浆纸一体化产能的稳步推进，太阳品牌也将快速向市场推开，补足公司产品矩阵，助力公司渠道稳步下沉，覆盖全国2800个区市县，长期向“洁柔”、“太阳”双一百收入迈进。此外，公司个护产品刚起步，公司实时挖掘市场需求，不断研发和推出新品，与公司传统渠道强协同，未来成为支撑公司业绩增长的主要驱动力。

投资建议：预计 2020-2021EPS 至0.69、0.83元，对应PE 分别为32、26x，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：原材料价格上涨风险；产能释放不及预期；行业产能扩张大于需求，竞争加剧；扩品类推广不及预期；营销渠道建设不及预期。