山鹰纸业：9月销售持续向好，下半年业绩触底回升

事件：公司发布2020年9月经营数据快报，2020年1-9月国内造纸/包装实现销量329.91万吨、10.40亿平方米，同比变动+0.58%/+8.92%；销售均价分别为3398.89元/吨、3.21元/平米，同比变动-1.58%/-1.14%。其中，9月国内造纸/包装实现销量49.51万吨、1.50亿平方米，同比变动+21.55%/+22.83%，环比变动+5.84%/+9.49%；销售均价分别为3530.37元/吨、3.16元/平米，同比变动+7.57%/+1.64%，环比变动+4.58%/+3.16%。

点评：行业景气持续改善，公司下半年有望迎来业绩环比提升。七、八月份逐步进入包装纸消费旺季，纸价迎来温和上涨，我们预计行业下游需求在国庆节后仍将持续释放（双十一、圣诞推动需求），纸价有望维持现有中枢或小幅上涨。同时，山鹰得益于产能扩张&市占率提升，造纸及包装板块实现9月的同比高速增长，亦有望于四季度延续。

把握小厂出清机遇扩张产能，分拆北欧纸业优化资产负债水平。①公司拟定增募投不超过50亿元用于投资建设年产100万吨制浆及年产100万吨工业包装纸项目（一期）、77万吨绿色环保高档包装纸升级改造项目和补充流动资金，投产后将增加瓦楞纸/浆板/秸秆浆/中高档包装纸30/30/10/77万吨产能，行业在废纸资源短缺背景下小厂将加剧出清，产能扩张有望推动公司持续获取市场份额。②北欧纸业是公司持有100%股权的专注于防油纸和牛皮纸领域的造纸公司，北欧纸业2019年实现营收23.38亿元，实现归母净利润2.87亿元。北欧纸业分拆上市有助于实现公司股权重估，降低公司资产负债水平。

盈利预测及投资建议：预计2020-2022年EPS分别为0.30、0.39、0.48元，对应PE分别为10.33X、8.04X、6.51X，维持“买入”评级。

风险提示：疫情反复，新产能不及预期，纸价波动风险。