中顺洁柔：延续高增趋势，人民币升值盈利弹性进一步释放

20年三季度业绩预告：预计前三季度实现归母净利润为6.57亿元-7.44亿元，同比增长50%–70%；其中Q3实现归母净利润为2.12亿元-2.44亿元，同比增长30%–50%。

延续高增长趋势，利润弹性持续释放：公司Q3归母净利润预计为2.12亿元-2.44亿元，同比增速预计将达到30%-50%，受益于原材料成本维持低位，伴随人民币持续升值，以及高毛利产品持续推广，公司盈利能力稳步增强。具体来看——1）木浆低价位徘徊。Q3木浆外盘价格小幅下跌，针叶浆单三季度外盘均价达到568美元/吨，同比下降2.2%，较Q2均价下跌3.8%，阔叶浆单三季度外盘均价为469美元/吨，同比下降5%，较Q2均价下降6%。

2）人民币持续升值，三季度美元兑人民币平均汇率约为6.92，人民币升值幅度同比达到1%，环比达到2.3%。在木浆主要依赖进口的情况下，公司成本进一步下降。

3）报告期内公司产品结构不断升级，持续推进高毛利产品占比，有效拉动公司整体毛利率提升。

多渠道齐发力，线上渠道持续发力，薄弱地区不断完善：疫情后居民卫生用品消费习惯带动整体需求持续增长，同时也带动了湿巾等高毛利品类销售。同时，公司积极改善原先较为薄弱的地区的市场竞争力，不断赋能华东、华北及东北地区经销商团队，有望增强公司区域内相关渠道的竞争力。目前，华东及华北地区改善效果已经有所显现，东北地区有望进一步跟上，在较短时间内促进拐点的到来，在强者恒强的基础上，公司业绩有望进一步提升。

股权激励+管理层调薪完善激励机制，股权激励费用后续压力较小：

公司2018年发布股权激励计划及2019年推出员工持股计划，均增强公司管理层及员工的主人公意识，为公司业绩高速增长增强信心。2020年6月发布公告，公司设立联席总经理并聘任戴振吉先生为联席总经理之一，在8月份调整其薪酬，根据公司预期未来将进一步完善联席总经理团队，扩充现有人员，体现出公司对管理团队的重视以及对公司经营的信心。同时，公司上半年股权激励费用计提较大（计提5298万元，占收入的1.47%，股权激励费用剩余305万元），公司在前期大幅计提有望减轻后续费用支出压力，后期费用率有进一步降低空间。

投资建议：我们预计公司20-22年净利润分别为9.6亿元、12.8亿元、15.1亿元，分别增长58.6%、33.6%、17.9%，维持“买入-A”评级。

风险提示：新品推广不及预期，浆价反弹.