城发环境：省级平台优势显著，环保新业务再造城发

河南省级基建平台，“高速+环保”双轮驱动战略：公司控股股东为河南投资集团，实控人为河南省财政厅，定位为省级基建平台，传统业务为高速公路经营，自2019年起拓展环保业务，以静脉产业园建设为契机，依托当地资源优势，首年就斩获大量订单，目前已投运济源项目（600吨/日）一座，在手订单17200吨/日，为后续业绩增长奠定了良好的基础。

省内十年十倍空间，目标2.94万吨/日焚烧规模：河南省2019年底总人口约为1.1亿，理论需要11万吨/日处理规模。2018年底垃圾焚烧在运规模仅为0.79万吨/日，缺口巨大。政府规划到2030年全省投运8.4万吨/日，十年十倍市场空间。公司中期目标为建设并投运2.94万吨/日规模，预计2021年底前投运1.4万吨/日，若如期投运将显著推动公司整体业绩增长。

现金牛业务支撑发展，环保综合服务商蓄势待发：公司目前拥有3条在运高速公路255公里，在建57公里高速公路1条。此版块已过资本开支大幅投入期，目前以实时通行收费为主，盈利稳定现金流量良好，年经营现金流量净额约在12亿元，能够有效支撑未来环保业务的资本开支需求。同时，公司除高速公路业务外，也在积极拓展水务、环卫业务，在建设期也会确认规模可观的工程收入，这些业务将共同助推公司业绩快速成长。

投资建议

预计公司2020～2022年分别实现营业收入28.76、41.80和53.31亿元，同比增长27.07%、45.37%和27.52%，归母净利润5.30、8.87和10.95亿元，同比分别增长-15.02%、67.23%和23.41%，EPS 分别为0.83、1.38和1.71元，对应现股价PE 分别为15X、9X 和7X。通过相对估值法与同行业公司比较，公司PE 显著低于行业平均水平，分部估值法可知公司市值仍有较大上升空间，我们看好公司未来发展前景，首次覆盖给予“买入”评级。

估值

我们按分部估值法参考22年业绩给予112亿市值目标，未来6～12个月目标价17.53元/股，对应2020～2022年PE 分别为21X、13X 和10X。

风险

新订单获取以及在手订单推进不及预期，投运项目盈利水平不及预期；可再生能源补贴方案不落地带来的不确定性风险等。