曲美家居：二季度国内市场双位数增长，海外市场有望改善；业绩处于拐点期

事件概述

曲美家居发布 2020年中报， 2020上半年公司实现营收 17.58亿元，同比下滑 12.60%；归母净利润-0.41亿 元，同比下滑 157.65%；扣非后归母净利润-0.26亿元，同比下滑 143.74%。其中 Q1、 Q2营收分别为 8.39、 9.19亿元，同比分别-16.48%、 -8.71%；归母净利润分别为-0.34、 -0.07亿元，同比分别-387.10%、 - 112.46%；扣非后归母净利润分别为-0.35、 0.09亿元，同比分别-1842.87%、 -84.44%。 二季度业绩下滑幅度明 显收窄， 业绩增长符合预期。

分析判断:

深化三新营销战略， 二季度国内市场恢复增长。 二季度随着国内疫情平稳，家居需求有效释放，行业需求整体好转。公司层面，积极持续推进“三新营销”战 略、“时尚家居”战略落地， 持续推动业务发展： 1）营销端： 大力推动直播营销业务和创新营销业务发展， 持续优化获客成本并扩大客单值，有效支撑经销商门店的销售工作，截至 6月底，公司每月向经销商推送超过 15000个线上客户，有效提升经销商的店面流量和销售额；其次，积极推动全国经销商改店，渠道转型工作顺 利开展，截至 6月底， 时尚家居“悦时”、“嘉炫”系列在超过 300家经销商门店上样，上市不足半年累计销 售收入超过 1亿元；第三，发力新零售，优化天猫、京东等电商平台门店展示内容，提升曲美官网、公众号、 服务号等免费流量平台的内容创作能力，积极尝试在抖音、快手等短视频平台流量运营和广告投放，为线下提 供更多的支持。 2）产品端： 6月， 公司“B8”时尚定制家居新升级系列成功上市，首场展会订购城市超过 120个。 其次， 公司计划年内推出更多系列时尚家居产品，全面实现产品的时尚家居转型。通过以上举措，公司二 季度境内收入 4.76亿元，同比增长 16.68%，二季度国内市场恢复高增长。

Ekornes 全球市场发挥产品力&渠道力，中国区销售迅速反弹。 受海外疫情影响，公司二季度海外收入 4.42亿元，同比下降 26.04%，公司在全球市场及中国区市场采取多种 举措，下半年业绩有望好转。 全球市场方面，公司采取两翼战略，持续提升 Ekornes 产品力、渠道力，长期有 望保持稳定增长： 1）左翼战略，从外观创新与性价比入手，持续提升 Ekornes 产品力。上半年，推出 “Max” 、 “Mike” 系列等具有加热功能的性价比更高的舒适椅新产品，并且计划在三四季度继续推出新款舒 适椅产品，以性价比产品抢占市场份额；其次，陆续实现如软体沙发、功能沙发、客厅家具等非舒适椅类产品 挪威工厂本地化生产，加大产能布局，助力品牌向客厅空间延伸。 2）右翼战略，发挥 Ekornes 渠道力，激发 市场营销活力。 公司从营销方式、终端激励政策、活动促销政策的优化与创新入手，结合软体沙发、茶几等多 品类新品上店，提高单店收入和经销商的盈利水平。 未来公司将着眼于优质家具产品资源的整合，借助 Ekornes 的全球渠道资源，输出国内的优质家具产品，同时打通 Ekornes 与各个区域品牌的合作机制，将更多 的优质产品引入 Ekornes 的销售体系，逐渐向渠道品牌转型。 中国区市场， 从 4月份疫情改善以来逐月反弹， 截至 6月底， Stressless 中国销售订单同比增速超 30%。公司持续进行渠道开拓和优化， 上半年 Stressless 净开店 8家（截至 6月底，国内拥有超过 60家品牌旗舰店）， IMG 全国体验点数量超过 800家，渠道覆盖度持 续提升；其次，借鉴三新战略，丰富产品类别，增加非舒适椅类客厅产品，提升经销商盈利能力及客单值。 随着国内疫情的逐步消退， 下半年 Ekornes 中国开店速度有望加快，销售额有望持续高增长。

财务费用有望改善，盈利预计好转。 盈利能力方面， 2020H1公司毛利率、净利率分别为 43.22%、 -2.24%，同比分别-0.48pct、 -6.64pct。分季度 来看， Q1、 Q2毛利率分别为 44.67%、 41.90%，同比分别-2.04pct、 +1.20pct；净利率分别为-3.99%、 - 0.63%，同比分别-5.99pct， -7.43pct。 盈利能力下降，净利率下降较为明显，主要为： 1） 期间费用率同比有 所提升， 2020H1公司期间费用率为 43.90%，同比+1.20pct，其中财务费用率同比+2.24pct。财务费用率提升 主要为本期债券利息支出增加； 2） 投资净收益以及公允价值变动净收益下滑。 2020H1公司投资净收益-0.20亿元，同比-133.55%，主要为公司远期外汇合约损失约 0.20亿元；公允价值变动净收益为-0.14亿元，同比- 174.68%，主要为远期外汇合约等衍生金融工具产生的公允价值变动损失。 随着公司非公开发行项目的完成、 引入战略投资者、经营活动现金流持续改善等多种措施落地， 我们认为公司财务费用支出改善， 资金压力有望 得以缓解， 有助于带来盈利的好转。

投资建议

我们认为新曲美正在起积极变化， 持续看好公司三新营销战略对营销端的赋能、 Ekornes 与曲美品牌的协同效 应以及财务费用改善带来利润端好转，预计公司 2020年业绩处于拐点期，业绩将逐步在 2021年体现。维持此 前的盈利预测， 预计 2020-2022年归母净利润分别为 1.21、 2.72、 3.54亿元，对应 PE 分别为 52倍、 23倍、 18倍，维持“买入”评级。

风险提示

并购整合不及预期；地产销售不及预期；行业竞争加剧风险；疫情短期影响超预期。