良品铺子2020年半年报点评：差异化竞争进行时，下半年有望改善

业绩低于预期，系线上阿里平台分流及线下门店恢复较慢所致公司2020H1营收36.10亿（+3.02%），归母净利润1.61亿（-17.56%）。Q2营收17.01亿（+1.77%），归母净利润0.73亿（-15.19%），业绩低于预期，系线上阿里平台分流及学校开学推迟、线下门店恢复较慢所致。2020H1毛利率30.53%（-1.96pct），其中Q2毛利率为31.55%（-0.14pct）；2020H1净利率为4.50%（-1.1pct），其中Q2净利率为4.18%（-0.97pct），系毛利率略有下滑叠加销售费用率增加2.37pct 等所致。2020H1合同负债期末为1.47亿，环比下降0.04亿，同比增加0.27亿，系加盟商预收货款、预收加盟特许权使用费及会员积分增加所致。2020H1经营性现金流净额为0.36亿（-82%），系疫情期间为支持供应商发展扩大现款结算供应商货款比例所致。

门店持续扩张，线上占比超过线下分经营业态来看，2020H1电子商务营收8.75亿（+14%），线上已恢复两位数增长；加盟批发业务销售4.27亿（-0.8%），直营零售业务2.49亿（-23%），系疫情影响致开店业务受阻。疫情影响下团购业务下滑34%至0.11亿。目前公司产品超1500个SKU，新品占比达到18.25%。分区域来看，2020H1大本营华中地区营收因疫情影响下滑21%至4.51亿，其他区域上半年已实现正增长，其中华东地区营收因恢复较快同增14%至1.43亿。2020H1线上营收同增14%至8.75亿，线上：线下为52:48。门店方面，2020H1共有2450家门店，其中加盟店1748家、直营店702家，净增加33家门店。截止2020H1，公司已签约待开业门店有72家，其中直营门店25家、加盟店47家。

“高端零食”战略持续发力，品牌+产品+智慧供应链+数字化全渠道优势“高端零食战略”主要包括三个方面：第一，细分消费人群（公司已实施子品牌经营策略，推出“良品小食仙”、“良品购”、“良品飞扬”三个子品牌，分别针对儿童零食、企事业单位团购和健身代餐这三个细分市场）；第二，为目标消费人群提供有营养健康价值的高品质食品；第三，为目标消费人群在不同购买任务、不同使用场景下对休闲食品的多样化需求提供解决方案。

我们看好公司定位高端零食战略，智慧供应链布局及数字化全渠道优势，预计公司2020-2022年EPS 为1.02/1.30/1.72元，当前股价对应PE 分别为71/56/42倍，维持“推荐”评级。

风险提示：疫情拖累消费；核心产品增长不及预期；门店扩张不及预期