证券：《公募基金销售机构管理办法》点评：尾佣设限对互联网三方影响极小，市场扩张是主线

事件：2020年8月28日，证监会发布《公开募集证券投资基金销售机构监督管理办法》及配套规则，自2020年10月1日起实施。

点评：明确尾佣分成上限，允许独销机构销售私募产品2019年2月证监会发布征求意见稿，与征求稿相比，正式稿在以下五方面进行了修改：1））设置客户维护费上限。建立销售机构长期考核机制，对于个人和非个人投资者，客户维护费占基金管理费比率分别不超过50%和30%。2）允许独销机构从事私募证券投资基金销售业务。3））优化牌照续展制度。将原有内部经营混乱、累计亏损等七条不予续展情形修订为三类主要情形，最近一年度基金销售日均保有量要求从10亿降低至5亿。4））调整完善独销机构5%以上股东及控股股东要求。对于持股5%以上股东，法人股东净资产要求从1亿降至5000万，取消最近3个会计年度连续盈利要求，个人股东降低工作经历年限；控股股东新增净资产要求。5）取消宣传材料前期备案要求，改为内部审查并存档备查。正式稿主要影响集中在明确尾佣分成上限、提高独立销售机构准入门槛和放宽展业范围。

尾佣分成设置上限对互联网三方机构影响极小新规对代销机构尾佣分成设置上限，同时要求对投资者事前披露，尽管独立三方机构尾佣收入占比较高，但整体影响极小。1）互联网三方个人客户为主：大部分产品尾佣比例不超过50%，平均预计在40%左右，上限设置对收入影响极小。

2）以机构客户为主的三方：30%尾佣分成上限可能会降低三方销售费率，长期看，机构客户从三方平台购买基金在持续放量，销量扩大有助于补充收入。3）银行：银行议价能力更高，新发产品尾佣分成或超过50%，设置上限对尾佣收入有所影响。4）券商：主要通过席位佣金获取尾端收入，影响极小。长期看，费用高低依然取决于渠道方的议价能力，若渠道方收入受损，或通过其他方式补足。

独销机构准入门槛提高，允许销售私募产品丰富业务模式1）与2013年规定相比，正式稿对独销机构准入门槛有所提升，提高了设立公司的净资产要求及控股股东条件，同时引入牌照续展制度，非货基保有量不足5亿等3种情形要求退出。2）新规允许独销机构销售私募证券投资基金，截至2020年7月末，全市场私募证券基金规模为3.09万亿，占全市场非货币公募基金规模的31%，展业范围扩大下，高净值客户优势明显的独立销售机构更加受益。

投资结论：行业规范利于健康发展，市场扩容下龙头三方明显受益监管意在平衡渠道方和基金公司的利益，尾佣上限对互联网三方影响极小，行业规范化利于长期健康发展；而“房住不炒”、资管新规打破理财产品刚兑和注册制改革三力叠加下，居民资产将加速向资本市场转移，市场空间扩容是主旋律，高净值客户优势明显的券商以及互联网三方代销龙头受益，维持行业“看好”评级，推荐东方财富（300059）。

风险提示：政策限制对基金销售收入带来负面影响。