祁连山：区域需求改善和整合带来新成长

公司发布2019年年度报告,2019年实现营业收入和归母净利分别为69.31亿元和12.34亿元,分别同比增长20.03%和88.48%,实现每股收益1.6元。基建项目恢复建设带动区域水泥市场量价齐升。受益于甘肃省补短板项目在2019年的恢复施工,省内水泥产量和水泥价格分别同比增长14.2%和11.18%,呈现量价齐升的高景气局面,公司在甘肃省市占率达到42%,且有90%左右的毛利来自于甘肃省内,是区域景气度改善的直接受益者。

盈利能力继续提升,财务费用大幅下降。2019公司ROE大幅提升6.77个百分点,经营活动净现金流同比增长58.02%,受益于高增的盈利和充足的现金流,公司积极归还贷款减少有息负债规模,一年内到期的非流动负债减少6.98个亿,到2019年末仅剩200万元,2019年财务费用大幅下降53.35%。甘肃水泥市场启动较晚,疫情对公司影响有限。甘肃省处于我国西北,由于气候条件的原因每年4-5月项目工地才恢复动工,水泥市场也是在4月后开始启动。以2019年为例,一季度水泥产量仅占到甘肃省全年水泥产量的11.36%。2020年1-2月,受疫情影响,全国水泥产量同比下降29.5%,而甘肃省同期水泥产量降幅为16.9%,大幅小于全国降幅。公司层面来看,2019年1季度归母净利仅占到全年的1%,随着疫情在我国国内基本得到控制和项目恢复正常开工,我们判断疫情对公司全年业绩的影响非常有限。

甘肃是基建补短板的重点区域,重大项目投资高增带来水泥价格弹性。2020年是全面建设小康社会的收官之年,新冠疫情对经济影响大,稳增长的需要提升。同时2019下半年以来国家陆续出台政策从融资层面支持基础设施建设,2019年末至今提前下达的专项债额度已经达到1.29万亿,从1-2月的发行情况来看,专项债投向基建的比例分别达到了63%和77%,而2019年这一比例不超过35%。甘肃人均铁路和公路密度都排在全国倒数第5位,交通基础设施存在较大短板,是脱贫攻坚和基建补短板的重点区域。从发布的投资计划来看,甘肃省2019年重大项目计划投资完成额为1779亿元,同比增长32.76%,重大项目高增的建设需求将为疫情之后的水泥价格带来弹性。

资产整合助力业务协同,甘肃水泥有望进入极高寡占阶段。2020年是中国建材承诺整合西北水泥同业竞争期限的最后一年,祁连山、天山股份与宁夏建材有望迎来整合。整合方案的落地将使得甘肃水泥市场进入寡占阶段,并有力遏制外来水泥的流入,增强祁连山对甘肃市场的控制力。

盈利预测与投资评级:预计公司2020年到2022年的每股收益为1.86元、2.14元和2.28元,对应的动态PE为6.61倍、5.75倍和5.39倍,考虑到公司区域市场控制力强,区域需求增量空间仍大,受疫情影响较小,随着稳增长推动水泥需求释放和中建材整合政策的将要到来公司成长性确定,维持公司“强烈推荐”投资评级。

风险提示:地产和基建增速不及预期。