润达医疗2019年中报点评：成长稳健，营运改善

事件:

公司发布2019年中报,19H1实现营收32.9亿元(+17.9%),归母净利润1.75亿元(+21.0%),扣非归母净利润1.79亿元(+24.2%),经营活动净现金流为1.05亿。业绩基本符合我们和市场预期。

点评:

继续深耕华东,积极拓展西南、华中

公司19H1营收同比增长约为18%,单季度看19Q2营收同比增17.6%,和19Q1同比增18.2%基本保持持平,均为内生增长。分地区来看,华东地区19H1实现营收19.6亿元(+18.9%),占比约为60%,可见公司核心业务区域通过继续深耕集约采购、实验室增值服务等方式,依然保持稳定较快增长。另外,公司西南和华中地区分别实现营收1.12亿元(+54.0%)和2.67亿元(+40.3%),主要是云南润达康泰、武汉润达尚检和武汉优科联盛等子公司业务保持积极拓展态势,特别是集约采购模式推进较快。

自主品牌快速提升市场份额,助力盈利能力提升

公司19H1工业实现营收1.33亿元(+47.1%),呈现快速增长态势,主要是公司加大糖化血红蛋白分析系统和第三方实验室质量控制产品的高端市场推广力度,推动其市占率继续提升。另外,公司在生化和化学发光方面的自有产品也借公司的渠道优势快速放量,继续享受进口替代政策红利。由于19H1工业产品毛利率高达66.5%,大大高于商业24.6%的毛利率,工业业务的快速增长也助力公司盈利能力持续提升。

毛利率保持稳定,坏账损失改善带来盈利能力提升

分季度来看,公司19Q2毛利率为26.8%,环比提升0.9pp,同比下降0.2pp,基本保持稳定。主要是IVD商业业务要求对供应商付款期限拉长,进而带来毛利率的下降,另外检验收费降价对上游持续传导也导致IVD流通毛利率有所下降,但从19Q2毛利率环比改善情况来看,公司规模效应依然较强,对上游议价能力也得到了充分的显现。公司19Q2销售费用率、管理费用率(含研发)和财务费用率分别为8.1%/5.2%/3.2%,同比分别提升1.4pp/-0.2pp/0.0pp,销售费用率提升主要是公司继续在新市场扩张销售团队带来的薪酬提升,管理费用率下降主要反映公司整合子公司、精益管理和规模效应的效果。19Q2资产减值损失项表现良好,因加强应收账款回款和客户资质管理,未出现坏账损失。总体来看,公司19Q2营业利润率达11.2%,同比提升0.1pp,盈利能力保持稳中有升。

营运能力持续改善,凸显精益管理效果

公司19H1存货周转天数为85.9天,同比下降6.6天,主要是继续通过信息化对公司库存实施集团化管理,包括安全库存及警戒库存管理体系和效期管理体系升级,进一步改善库存管理。19H1应收账款周转天数为139.1天,同比提升5.8天,反映医院回款速度仍较慢。19H1应付账款周转天数为58.3天,同比提升14.5天,主要是公司议价能力不断提升,部分长期合作的供应商给予公司更优惠的信用政策,加大信用额度和拉长信用账期。总体来看,公司营运能力继续改善,凸显公司为改善现金流周转而进行精益管理的效果。

成长稳健,营运改善,维持“买入”评级

维持公司19~21年EPS为0.61/0.74/0.91元,现价对应19~21年PE为17/14/12倍。公司内生持续保持稳健较快增长,新市场和自产业务快速成长,估值仍较低,维持“买入”评级。

风险提示:

IVD耗材降价超预期;商誉减值风险。