非银行金融行业周报：创业板注册制改革稳步推进，券商分类监管规定修改

核心观点:1.尽管“两会”取消 GDP 目标,逆周期调节未超预期,强调提高 CPI 目标至 3.5%,减少货币政策掣肘,未来流动性仍然可期。券商行业整体政策利好倾向未变,投行+创新是提升 ROE 主要逻辑。M2与社融放量且结构良好,未来政策发力点在“直达实体经济”,经济企稳预期有助于利率下行变缓,保险投资端改善,保费仍然反弹,继续看好保险板块估值修复。2.《证券公司分类监管规定》进行修改,除细化部分考核指标外(投行、经纪等),对证券公司风控能力要求更加严格,实力弱的券商可能降级,龙头券商可能获得加分,政策将向排名靠前券商倾斜,有利其发展创新业务。

我们对 2020年券商行业加杠杆+投行大年+政策改革趋动带动 ROE 提升,观点未变,从与机构投资者交流情况来看,在一季度明显低配的情况下,逐渐加大配置。建议关注:国寿、新华、东财、中信。

市场回顾:本周主要指数下行,上证综指报 2813.77点,-1.91%;深证指数报 10604.97点,-3.28%;沪深 300指数报3824.06,-2.27%;中证综合债(净价)指数报 101.07,-6bp;创业板报 2046.60,-3.66%。沪深两市 A 股日均成交额6557.85亿元,环比+5.68%,两融余额 10835.34亿元,较上周升+0.40%。个股方面,券商:越秀金控+6.50%, 南京证券-8.33%,红塔证券-8.03%,;保险:中国人保-1.92.40%,中国人寿-2.12%,中国平安-2.92%,;多元金融:熊猫金控+14.04%,渤海租赁+11.27%,经纬纺机+4.9%。

证券业观点:本周证监会就《创业板首次公开发行与承销特别规定》向社会公开征求意见,主要制度复刻科创板并根据实际优化。有关定价、询价、配售等基本制度与科创板总体一致。与科创板不同的是,第一,创业板将保留现行直接定价制度,由于创业板主要服务创新型成长性企业,以小盘股居多,《特别规定》允许发行 2000万股以下且无股东公开发售股份的 IPO 项目直接定价发行,直接定价不得超过同行业二级市场公司平均市盈率和境外市场价格,也不允许为盈利企业直接定价;第二,为应对大量弃购等情况的市场重大变化,允许发行人和承销商要求网下投资者缴纳一定数量保证金,如投资者弃购数量较大,允许弃购部分向网下投资者进行二次配售。创业板注册制正稳步推进,后续改革政策细节将加速落地,政策红利为券商打开发展空间,资本实力强、业务结构均衡、综合业务实力突出的龙头券商更加受益。流动性宽裕+资本市场改革加速推进,继续看好券商板块。目前行业平均估值 1.59xPB,低于 2X-2.5XPB 的估值中枢,攻守兼备。关注龙头券商:中金公司、中信证券、华泰证券、国泰君安及互联网券商东方财富。

保险业观点:4月数据显示寿险保费增速明显回暖,受益于线下展业恢复、保障需求提升、产品端匹配高性价比高保障产品以及重疾炒停,负债端回暖趋势有望持续,料提振 NBV。资产端,我们认为利率下行不必过于悲观,原因是 1)十年期国债收益率近期有所企稳,2)利率下行影响会随着估值走低而钝化,3)利率下行对 EV 影响短期有限,源于存量大多利率已锁定,且利率下行带来市场价值调整上升,4)结合台湾和日本的经验,中国大陆寿险业通过产品结构改善降低利率敏感度,同时在资产端调整策略并加强资产负债匹配,估值有望得到巩固。目前四家上市险企估值位于 0.55x~0.88x,处于历史较低区间,当前估值隐含总投资收益率假设分别为 3.09%/2.17%/1.18%/2.23%,估值隐含了投资端悲观预期。

关注龙头寿险公司国寿、新华、太保、平安。

流动性观点:量方面,本周央行无公开市场操作。价方面,短端利率小幅上升,由于央行连续暂停逆回购操作以及 MLF缩量续作,资金层面小幅收紧。加权平均银行间同业拆借利率上行 21bp 至 1.19%,银行间质押式回购利率上行 22bp 至1.19%。R007上行 4bp 至 1.45%,DR007上行 2bp 至 1.52%。SHIBOR 隔夜利率上行 23bp 至 1.09%。预计未来特别国债发行以及 6月有 7400亿 MLF 到期将进一步影响资金面,短端利率或难以大幅下降,后续仍需关注 MLF 的续作情况。

多元金融观点:关注后续受益于拉动经济政策的信托、金控板块。

风险因素:新冠疫情恶化、中国经济超预期下滑,长期利率下行超预期,开门红不及预期,金融监管政策收紧, 低利率造成利差损风险、代理人脱落压力、保险销售低于预期、资本市场波动对业绩影响的不确定性等。