医药生物行业:借鉴美国经验,分析药店高速成长期的估值水平和网上药店的影响

本篇报告,我们通过详细复盘和分析美国零售药房行业发展历程,针对“零售药房高速成长期的估值情况”和“网售处方药对传统连锁药店的影响”两大问题,进行深入分析和重点解答,并认为:(1)优质零售药房标的借助行业整合之势,实现业绩快速增长,二级市场有望持续享受高估值;(2)由于处方流量较大、购药便利属性突出、医疗服务属性强等竞争优势,传统连锁药房能充分抵御资本介入和互联网渠道的冲击,传统连锁药房为最核心的药品零售渠道。

美国零售药房行业整合期间,优质标的持续享受高估值根据美国国家统计局的数据,美国零售药房市场规模从1996年的918.10亿美元增长至2018年的2858.70亿美元,行业增速从1996年的6.95%下降至2018年的2.68%,行业增速放缓和竞争加剧引发行业整合。CVS、Walgreens、RiteAid均企图通过兼并收购实现跨区域扩张,巩固和提升自身行业地位,但由于并购整合能力和精细化管理上的差异,最终取得的战略效果却截然不同。其中,CVS和Walgreens通过快速跨区域扩张实现全国布局,奠定美国零售药房行业霸主地位,RiteAid近年来门店数量却不断萎缩。优质药店标的CVS和Walgreens借助行业整合,实现业绩快速增长,CVS净利润从1991年的3.47亿美元增长至2019年的66.34亿美元,高速成长期1997-2007年CAGR高达42.40%;Walgreens净利润从1991年的1.95亿元增长至2019年的39.82亿元,高速成长期1997-2007年CAGR为16.69%。同时,二级市场持续享受高估值,在高速成长期1997-2007年,CVS和Walgreens的PE均值分别为46.34倍、33.29倍。

pWyUaZnXpXrRoMaQbPbRnPrRnPrReRmMrNfQoPpP9PpOnRvPqRtPvPoMmN传统连锁药房最终成为药品零售核心渠道,网上药店成为线下药店的有效补充1999年美国全国药房理事会(NABP)启动网上药店开业站点认证计划(VIIPS),保证网售处方药的安全性,推动美国网上药店的蓬勃发展。CVS、Walgreens等传统零售药店借此契机,推动线上线下业务协同发展。其中,CVS线下零售药房业务从2000年的193.72亿美元增长至2019年的866.08亿美元,CAGR约为8.20%;CVS邮寄业务营收从2007年的138.36亿美元增长至2019年的521.41亿美元,CAGR约为11.69%。由于处方流量较大、购药便利属性突出、医疗服务属性强等竞争优势,传统连锁药房能充分抵御互联网渠道的冲击,传统连锁药房最终成为药品销售核心渠道。2018年CVS和Walgreens在美国处方药销售市占率分别高达24.20%、17.50%,依靠PBM处方流量发展起来的ExpressScripts邮寄药房的处方药销售市占率仅11.00%,缺乏处方流量的独立网上药店Drugstore.com、PlanetRx、Soma.com等难逃被兼并收购和破产清算的命运。

(1)处方流量优势:CVS等连锁药店通过布局PBM业务,一方面实现收入来源的多元化,另一方面巩固了零售药房业务的处方流量优势;(2)便利属性优势:对于网上药店,CVS、Walgreens、OptumRx等网上/邮寄药房的标准配送时间为5-10个工作日(无需额外支付邮寄费用),快速邮寄方式约1-2个工作日完成药品配送(需额外支付6.00美元-19.95美元邮寄费用);对于线下实体药房,根据NACDS调查数据,90%美国人所生活的小区,5英里以内设置相应实体药房进行覆盖,开车约10mins即可到达门店进行购药取药。相比之下,线下实体门店购药便利属性突出;(3)医疗服务优势:CVS、Walgreens等传统连锁药店均通过提供快速门诊、老年长期护理、输液服务等为顾客进行健康管理,线下门店服务成为药店客户核心需求,较强的线下医疗服务能力成为传统连锁药店与网上药店竞争的核心优势之一。

国内零售药房行业趋势及相关推荐标的国内零售药房行业处于集中度快速提升和处方持续外流的黄金发展期,利好龙头药店。其中,行业集中度方面,四大上市药房市占率从2014年的5.99%提升至2018年的9.39%;处方外流方面,国内药店处方药销售规模从2011年的579亿元增长至2017年的1321亿元。

对于网售处方药,考虑到药品属地监管和医保属地支付等因素,预计O2O模式会成为放开网售处方药的主流模式。借鉴美国网上药店的发展历程,并充分考虑O2O对实体药店的依托属性、线下药店的流量优势/便利属性/服务优势,O2O模式实则为线下药店的一个有效补充,线下连锁药房仍为药品零售的核心渠道。其中,流量方面,根据新冠肺炎疫情期间武汉“互联网+”医保支付情况,针对门诊重症慢病患者,纳入医保报销的“互联网+”医疗服务费用至少1300单/天,其中向线下定点药房流转的处方量超过1100单/天,线下实体药店具备绝对的流量优势;便利性方面,美国和国内药店店均服务人口分别为5513.43人/家、2848.67人/家,国内线下连锁药房充分覆盖核心商圈和社区,零售药房覆盖密度高于美国,线下药店的便利属性更为突出;服务方面,线下大型连锁药店通过建立专业慢病管理团队,为慢病患者提供用药指导、顾客档案管理等专业服务,线下药房服务职能更为全面,线下服务能力成为传统连锁药店与网上药店竞争的核心优势。

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