固定收益研究*动态点评：股债配置切换?对企业新增贷款增加与非金融企业存款大增相悖的解释

2020年 5月 11日,中国央行公布,2020年 4月新增人民币贷款 16200亿元,前值 30375亿元。社融 30900亿元,前值 51492亿元。M2同比 11.1%,前值 10.1%;M1同比增速 5.5%,前值 5%。对此,解读如下:

社融同比多增主因人民币贷款和企业债券融资增加所致,非标融资同比有所改善。4月新增人民币贷款中中长期占比较上月上升但较去年同期下降,显示疫情之后经济修复期融资需求还比较弱。本月表外业务同比增加,环比大幅减少。整体上 4月利率中枢进一步下移:4月银行间质押式回购利率和存款类机构质押式回购加权平均利率分别较 3月下降 46.7BP 和37.79BP,这降低了贷款成本。4月新增委托贷款、新增信托贷款和新增未贴现银行承兑汇票整体上这三项较去年同期改善。今年一季度证监会明确企业债券实行注册制,加快了企业债券融资的进程;当前发债利率较低,导致本月债券融资大幅增加。两会之后,应对脱贫攻坚和全面建成小康社会,疫后经济重建,预计将出台一揽子政策,年内社融和信贷将继续配合。

新增人民币贷款中长期贷款较去年增加,居民短期贷款增加,显示内需边际改善。分贷款主体来看,企业中长期贷款高于去年同期正常水平,但居民中长期贷款需求减少。由于政府专项债一季度已经下达一批,国务院规定五月底之前完成再次下达的 1万亿元,这些专项债发行下面相关联的项目融资需求是企业中长期贷款同比多增的主要原因。企业中长期贷款增加是投资增加的先导指标,家庭贷款增加可能促进消费需求增加,本月这两项指标比重较上月均上升显示内需边际上有所好转。

总体上,由于一季度新冠肺炎冲击,4月之后国内疫情基本得以控制,因此 4月社融数据将逐渐回归正常。4月新增人民币贷款等数据较去年同期改善,显示当前中国经济处于后疫情时期的缓慢复苏,但居民中长期贷款需求下滑,短期贷款增加且存款下降显示居民的预防性动机刚性特征明显。非金融企业的存款多增与企业中长期贷款增加方向上一致,显示信贷资源的产能利用率并不高,表明总体上企业生产的改善或不如预期好。4月底以来债市出现较大震荡。但当前海外复工复产进度还有一个过程,国内经济修复并不如预期那么强劲,因此支持债市走好的逻辑并未被颠覆。

预计二季度货币政策还将继续支持利率中枢进一步下行,中短期利率债较长债更具相对价值。转债可关注内需主题和两会行情,同时转债市场需谨防个别债券违约的不良示范效应。

风险提示:国际油价超预期上行;转债违约增加