伊利股份：疫情影响短期业绩，未来依旧笃定前行

2019年如期完成全年目标,各项业务均有出色表现。2019年公司实现营业收入900.09亿元,同比+13.97%,如期完成全年目标。拆分量价贡献来看,量/价/产品结构对增速的贡献分别为+8.4%/+1.0%/+4.3%。各项业务均实现稳健增长:液态奶同比+12.3%,奶粉同比+25.0%,冷饮同比+12.7%。大单品表现更为出彩,金典、安慕希、畅轻、金领冠、巧乐兹、畅意100%等重点产品收入同比增长22.3%。2019年公司实现毛利率37.35%,同比下降0.47pct,主要受奶粉毛利率较大幅下降所致。销售费用率同比下降1.5pct,整体投放更加高效。整体来看,公司利润端表现略低于收入端,除毛利率端略有压力之外,还受到新收购海外企业并表因素影响。

Q1液态奶尤其是常温奶受疫情影响较大,业绩低于市场预期。一季度公司实现营业收入205.44亿元,同比-10.98%,主要受液态奶板块影响(液奶同比-19.0%)。拆分量价贡献来看,量/价/产品结构对增速的贡献分别为-9%/-3%/+1%。疫情对公司短期造成较大影响,主要在于送礼需求被压制以及部分终端门店关店导致动销放缓。买赠促销加大+产品结构贡献减弱,导致毛利率同比-2.49pct。销售费用率同比+1.21pct,主要在于规模效应减弱,营业外支出大增加重了公司利润端降幅,净利率同比-4.27pct至5.61%。

目前市场预期已经下调,当前处于长期预期低点,重点关注利空出尽后布局点。我们认为公司长期逻辑以及核心优势不变,此次疫情下也凸显公司作为龙头企业的危机应对能力以及抵抗风险能力,因此短期波动不影响公司内在投资价值。当前来看,市场对于伊利全年业绩预期已经下调,开始关注21年业绩释放情况。21年业绩有低基数效应,我们预计全年收入端将会实现中双位数增长,利润端将会有更好表现。行业龙头地位稳固,长期份额提升将是大概率事件,当前已无其他利空事件,长期配置价值凸显。

盈利预测:疫情下公司调整2020年规划,营业总收入970亿元,利润总额61亿元,因此我们下调此前盈利预测:预计20-22年归母净利润分别为62.28亿元/80.82亿元/91.89亿元(20/21年分别下调17%/7%),分别同比-10.2%/+29.8%/+13.7%。对应EPS分别为1.03元/1.33元/1.51元,对应20/21/22年PE分别为29X/22X/19X,维持“买入”评级。

风险提示:原奶价格过高/费用率提升风险/行业竞争加剧/食品安全问题。