益丰药房：业绩保持较快增长，股权激励促进稳健发展

业绩总结:公司2019年实现营业收入102.8亿元,同比增长48.7%;实现归母净利润5.4亿元,同比增长30.6%;实现扣非后归母净利润5.4亿元,同比增长40.9%。2020Q1实现营业收入30.5亿元,同比增长23.4%;实现归母净利润1.9亿元,同比增长29.7%;实现扣非后归母净利润1.8亿元,同比增长28.9%。

业绩保持较快增长,符合预期。分板块来看,零售、批发两大板块收入均保持增长。2019年,公司零售板块收入为95.9亿元,同比增长46.6%,主要由于公司积极拓展全国市场,门店数量高速增长导致;毛利率为38.6%,同比提升0.3pp,主要系公司采购量加大,议价能力增强,采购成本降低所致。批发收入为3.9亿元,同比增长200%,主要由于公司代理品种增多,吸引更多下游经销商合作导致;毛利率为8.8%,同比下降7.8pp,主要系公司让利给下游经销商,压缩了批发价格所致。

直营加盟并重,门店稳健扩张。公司以自建为主,并购为辅,并逐步拓展加盟业务,门店数量呈高速增长。2019年,公司累计门店数达4752家,同比增长31.6%。其中,直营门店数为4366家,同比增长26.8%;加盟门店数为386家,同比增长128.4%。2020年第一季度,受疫情影响,门店增长速度有所放缓,至报告期末,公司累计门店数为4869家,环比2019年末门店数增加2.5%。其中,直营门店数达4450家,环比增长1.9%;加盟门店数为419家,环比增长8.5%。而公司账上资金充裕,其流动性最强的货币资金达19.6亿元;叠加其拥有的1个全国性物流配送中心、6个区域性物流配送中心,门店布局进一步扩张可期。

股权激励为可持续发展护航。继2018年限制性股票激励计划由于激励对象资金有限导致终止实施,公司于2019年4月18日发布了《2019年限制性股票激励计划(草案)(修订版)》,健全了公司长效激励机制,有望充分调动核心管理人员提升公司经营业绩的积极性,保障公司经营目标和发展战略的实现,留住关键人才,降低管理层只关注短期业绩、不顾公司长期可持续发展的风险,实现稳步健康发展。

盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.92元/2.50元/3.17元,对应PE分别为50倍/39倍/31倍。参考可比公司一致性预期均值,考虑到公司作为医药零售连锁领军企业,门店稳健扩张,股权激励有望激发公司经营活力,未来持续快速发展可期,具有估值溢价,我们给予公司2020年62倍PE,对应目标价119.04元。首次覆盖,给予“买入”评级。

风险提示:门店扩张不达预期,并购门店整合不及预期,药品降价风险等。