赤峰黄金:发展战略和业绩成长性迎来重大拐点

2019年报收入同比大幅增长, 归母净利润同比转正。公司 2019年实现营收 60.68亿元,同比增长 156.73%;归母净利润 1.88亿元,同比转正,主要归因于 2018年收购的老挝万象矿业的全年并表,以及 2019年 11月大股东注入的瀚丰矿业全年回溯并表。2019年实现矿产金 2.07吨,电解铜 7.62万吨,同比分别增长 35.9%和 7.0%;

矿产金和电解铜铜毛利分别增长 92%和 1702%,总毛利占比分别为 30%和 46%。

主要 受 浮动汇兑损益等影响, 20201Q1归母净利润同比减少 72.36% 。公司一季度实现营收 12.20亿元,同比减少 17.21%;归母净利润 857万元,同比减少 84.77%。

业绩下行主要原因有三点,一是 Q1汇兑收益为-3,417万元,而去年同期为 3,807万吨,同比减少 7,224万元,如不考虑汇兑损益,一季度税前利润增长 215%;二是受开工时间减少影响,一季度黄金产量 397千克,同比减少 26%,电解铜 1.7万吨,同比下降 2%。三是尽管一季度黄金价格同比上涨 24.52%,但铜、铅、锌均价分别下跌 7.72%、17.22%、22.94%,抵消黄金价格上涨带来的盈利。

老挝 n Sepon 金矿 探矿获得重大突破 ,截至 92019年底 资源 量 增至 至 1062.6吨,增长160% ,预计未来仍有较大增储潜力 。根据最新符合 JORC 标准资源储量报告,截至 2019年末,万象矿业拥有金矿资源量约102.6吨,平均品位 4.1克/吨,相对于前期 39.44吨的资源量,增幅高达 160%,为公司未来黄金扩产奠定坚实的资源基础。我们预计,在进一步进行勘探工作后,Sepon 金矿仍具备较大增储潜力。

Sepon 金矿投产进度 超预期,今年 2月已开始露天采矿,选矿有望在今年 6月投产 。公司为克服疫情带来的影响,提前采取措施,加速金矿建设,项目所需物资、设备、人工均提前到场进入工作状态。目前金矿项目建设的进度快于预期,金矿露天采矿工作今年 2月份已经开始,氧化矿处理系统预计 6月份可投入运营,原生矿处理系统预计 8月份左右之前投入运营。项目达产后,金矿生产规模将达到 8000吨/日(约 300万吨/年)矿石量,是历史生产规模的两倍。

拟剥离非矿 业务 , 坚定聚焦黄金矿山主业 , 体现出新一届领导班子极强的战略决心和执行力 。4月 30日,公司发布公告,拟向大股东旗下北京瀚丰联合科技有限公司出售其持有的郴州雄风环保 100%股权及安徽广源科技 55%的股权。从公司经营角度看,剥离非矿业务有助于回笼现金,降低财务费用;简化商业模式,集中精力聚焦主业发展。从二级市场估值角度,黄金矿山主业成长性进一步夯实,且毛利贡献占比提升,公司估值水平有望进一步抬升。

我们认为,赤峰黄金的发展已迎来 两大 拐点。第一,公司发展战略和治理机制迎来拐点。一是王建华先生 2019年 12月担任新一届董事长,全面重塑公司发展理念和治理机制;二是战略聚焦黄金矿山主业,大刀阔斧推行结构改革,拟剥离雄风稀贵、安徽广源等非矿资产;三是理顺激励机制,核心管理层拟参与定增,实现较强的股权激励。 第二,矿产金储量、产量的成长性迎来拐点。从经营策略看,新一届领导班子制定“三年发展战略规划”,国内“建大矿、上规模”,海外依托Sepon 矿实施“一体两翼”战略。储量方面,主要依托于 Sepon 矿的探矿增储以及低品位矿开发,2019年底老挝 Sepon 矿增储至 103吨资源量,加上国内升至 144吨资源量;产量方面,随着老挝 Sepon 金矿 2020下半年投产以及国内五龙黄金扩产,2022年公司矿产金产量有望从 2019年的 2.07吨升至 13吨左右,未来三年产量复合增速有望达到 84%。

维持 “买入- -A A ”投资评级,66个月目标价 212元。假定 2020~2022年矿产金产量分别为 4.2、10.0、13.0吨,黄金均价分别为 370、400、400元/克,预计 2020~2022年归母净利润分别为 4.9、11.4、13.5亿元,对应 PE 为 28x、12x、10x,2020-2022年同比增速分别为 162%、130%、19%,公司业绩成长性凸显。考虑到公司从发展战略、公司治理以及业绩成长性层面迎来重大拐点,且聚焦黄金矿山主业,黄金业务占比大幅提升,估值中枢有望抬升;再加上矿产金产量成长性强,金价有望进入中长期上行通道,估值消化速度快,维持“买入-A”投资评级,6个月目标价12元,对应 2021年动态市盈率 18x。

风险提示:1)老挝 Sepon 铜金矿、国内矿山项目进展不及预期;2)黄金为主的相关有色金属价格低迷;3)境外项目遭遇不可抗力因素。