水井坊:2019年业绩保持高增,盈利能力持续改善

事件:公司公布2019年年报和2020年一季报,2019年公司实现营业收入35.39亿元,同比增长25.53%;实现归母净利润8.26亿元,同比增长42.6%。2020Q1实现营业收入7.29亿元,同比下降21.63%;实现归母净利润1.91亿元,同比下降12.64%。

点评:业绩持续高增,深耕核心市场。分产品来看,2019年公司高档/中档/低档产品分别实现收入34.07/0.87/0.44亿元,同比分别增长24.99%/36.21%/77.75%。其中高档/中档/低档产品销量分别为8241.57/598.32/4665.84千升,同比增长24.98%/35.14%/108.71%,吨价分别同比变动+0.01%/+0.79%/-14.84%。分渠道看,新渠道及团购/批发代理分别实现营收3.75/31.19亿元,同比增长17.99%/26.18%,公司推进核心市场门店持续扩张。分区域看,东区/北区/南区分别增长24%/42%/32%。公司深耕核心市场,针对江苏推出满足当地消费者口感需求的产品,同时加大广告宣传和营销,核心市场保持较快增长。

费用管控有效,利润率提升。2019年公司毛利率同比上升1.00pct至82.87%,主要受益于高档酒和中档酒提价所致。2019年期间费用率同比下降2.93pct至36.55%,其中销售/研发/管理/财务费用率分别为30.08%/0.06%/7.12%/-0.65%,同比下降0.23pct/0.03pct/2.53pct/0.17pct。管理费用下降主要系职工薪酬(-11.32%)和经营办公费(-12.67%)下降较多所致。毛利率改善&费用率下降推动净利率同比提升1pct至82.87%。

2020Q1中端产品销量明显下滑,利润率持续提升。受疫情影响,送礼需求受抑制和终端动销不足使得收入下滑,其中高端和中端产品分别下滑21%和57%。由于去年年底公司对部分产品提价,推动2020Q1毛利率提升0.97pct。同时由于营销活动减少,销售费用率下降6.12pct,推动净利率提升2.69pct至26.20%。

盈利预测:预计2020-2022年EPS为1.78、2.25、2.54元,对应PE分别为26X、20X、18X。维持“买入”评级。

风险提示:疫情拖累白酒消费,行业竞争加剧。