事件 :重庆啤酒 2019年总收入同比增长 3%至 35.8亿元,全年归母净利润同比增 63%至 6.6亿元,归母净利润率为 18.3%;单 Q4收入同比增 2%至 5.6亿元,归母净利同比翻 2倍至 0.63亿元;公司 Q1实现收入 5.6亿元,同比下滑 33%,归母净利润同比下滑 60%至 0.34亿元,对应归母净利率 6%。
吨价继续提升, 产品升级高端趋势不改 :2019年啤酒收入主要由吨价驱动,全年吨价同比增 5%,销量同比微滑 0.1%,从产品类型来看,高、中和低挡产品销量分别同比+0.7%/1.2%/-5.5%,销售额分别同比+2.4%/+5.9%/+2.1%,吨价分别同比+1.7%/+4.6%/+8.1%,中档产品占收入比提升至 71.3%,主要因为新品 8元价格带国宾醇麦顺利替代 6元老国宾并带动乐堡放量增长,吨价提升加速;高档产品稳步增长,嘉士伯销量占高端产品 17.1%,“绿色破晓”在重庆、四川和湖南先后成功上市;低档产品吨价提升明显,优化替代趋势预计持续。
四川委托加工增量贡献, 川湘子公司盈利能力改善: :从地区来看,2019年重庆、四川和湖南地区啤酒销量分别同比-5.3%/+21.8%/+1.2%,销售额分别同比+0.2%/+27.3%/+1.2%,整体吨价分别同比+5.9%/+4.5%/0%,重庆基地市场稳固结构升级明显,吨价驱动增长,毛利率同比提升至 42.8%,第三方销售吨价同比+6.7%;四川销量收入增长明显主要由委托加工增量贡献,不含税委托加工总额同比增 69%至 3.2亿元,第三方量价分别同比+4.1%/+2%。子公司重庆嘉酿2019年实现净利 1.5亿元,对应净利润率 14%(vs 20183.3%),盈利能力显著提升。
Q Q11受疫情 短期 冲击 直接, 预计 Q Q22旺季改善明显: :2020Q1啤酒收入同比-33%,啤 酒 量 价 分 别 同 比 -32%/-2% , Q1高 / 中 / 低 挡 产 品 销 售 额 分 别 同 比-26.6%/-40.4%/+3.6%,非现饮的罐装产品销售占比提升导致均价下降;啤酒固定成本占比较高使得疫情下吨成本上升明显,Q1毛利率大幅下滑至 30.6%,受销量下滑影响Q1销售费用率和管理费用率分别同比增加1.9pct和4.6pct至12.4%和 8.2%,固定成本和固定费用的无法摊薄使得 Q1归母净利同比下滑 60%,扣非后归母净利同比下滑 84%,较收入端受冲击程度更大。
投资建议:首次覆盖给与买入-A 投资评级,12个月目标价 57元。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为-0.7%、12.1%、4.8%,净利润增速分别为-23.8%、34.1%、10%,当前股价对应 2020-2022年 EV/EBITDA 分别为 29.4/23.3/21.3倍;
首次给予买入-A 的投资评级,12个月目标价为 57元,相当于 2020年 26x 的EV/EBITDA。
风险提示: 疫情蔓延超出预期、新品升级不及预期、
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