桃李面包:业绩大幅增长,稳步走向全国

未受疫情负面影响,收入继续保持稳健增长:疫情期间,虽部分社区网点出现闭业,但需求向仍在开业的商超及其他社区小店聚集,整体短保面包需求未受影响,且公司复工进度快于其他竞争对手,从而获得更多市场份额。两项因素共同作用下,公司1Q20收入增长继续保持稳健,同比+15.8%,增速季度环比基本平稳。展望未来,虽增值税下降利好自2Q20消退,但武汉工厂、山东工厂(替代老厂)先后投产,叠加老工厂改造提升产能,产能释放有望助力公司延续较快全国扩张步伐。

短期竞争大幅缓和推动毛利率&销费率均改善:公司1Q20毛利率为43.2%,同比大幅提升3.9pcts,主因或在于疫情影响下促销活动减少、退货率下降及产品结构得到优化。公司1Q20销售费用率为20.7%,同比下降2.3pcts,主因或在于疫情下行业竞争缓和,进店费用明显减少。在毛利率提升及销售费用率下降的共同推动下,公司1Q20净利润大幅增长60.5%。

好赛道+好公司,维持“推荐”评级:短保面包存量规模高达500亿元,在外早餐趋势下正处快速发展期,公司市占率遥遥领先,但仍有70-80万空白网点待覆盖,长期成长潜力巨大,且随着未来全国扩张逐步进入效益显现期,运输费用率持续回落或推动利润持续释放。基于短期疫情对公司经营的正面影响,我们将20-21年EPS从1.14、1.37元上调至1.25、1.44元,对应PE分别为42.7X、37.0X,维持“推荐”评级。

风险提示:1、宏观经济疲软的风险:经济增速下滑,消费升级不达预期,导致消费端增速放缓;2、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间;3、扩张效果不及预期风险:公司正推动全国性扩张,新市场培育面临更多不确定性,或导致业绩不及预期。