山西焦化：煤化工业务承压，中煤华晋增长显著

事件: 公司发布 92019年报。公司 2019年实现营业收入 66.4亿,同比下降 8.1%;实现归母净利润 4.7亿,同比下降 69.1%;实现扣非归母净利润 4.6亿,同比下降 64.6%。公司拟向全体股东派发现金股利 0.1元/股,合计分红 15.2亿元分红比例 32%。同时拟以资本公积向全体股东每10股转增 3股,共计转增约 4.5亿股。

煤化工价格下跌,原材料采购成本上涨,导致业绩大幅下滑 。公司营业收入包括焦炭及其副产品两部分。2019年焦炭销量 293万吨同比下降2.2%,平均售价 1730元/吨同比下滑 2.8%,焦炭收入同比减少 2.6亿元。

煤化工板块包括沥青、工业萘、甲醇、炭黑、纯苯等副产品,2019年副产品综合销量减少 0.56万吨,综合售价下降 543元/吨,煤化工收入同比下降 3.4亿元。经济需求放缓,淘汏落后产能,调整产业结构使传统下游受到严重冲击,导致副产品价格回落。成本方面 2019年焦炭生产成本1658元/吨同比上涨 7.5%,主要是由于原材料炼焦精煤采购成本提升。

投资收益对冲 焦煤 涨价风险。我们曾在 2019年 9月报告《焦炭进化论:

从“两头受气”到“扬眉吐气”——山西焦化(600740.SH)投资价值分析报告》中提出山西焦化已经不再是单纯焦炭公司,收购煤炭生产企业中煤华晋后公司拥有上游煤炭资源。2019公司投资收益 13.7亿元,同比增长 22.4%,主要因为焦煤价格上涨。当期营业利润为 4.5亿元,从利润构成来看中煤华晋投资收益是主要来源。

煤化工项目持续推进。2019年 12月公司拟以现金 11亿元增资山焦飞虹,持股比例将由 51%提升至 75%。60万吨/年甲醇制烯烃是公司全面转型煤化工核心项目,规划产能及技术路线与目前中国神华煤化工板块体量相当。随着环保重视度日益提高,新增煤化工项目审批趋严,具有煤炭资源、规模优势的煤化工资产正在成为稀缺资源。

盈利预测和投资建议 :2020年以来受海外疫情和减产协议影响,国际原油价格大幅下跌,而煤化工产品售价与原油价格高度相关,下调 20-21年 eps 为 0.54/0.64元(之前为 1.06/1.07元),新增 2022年 eps 为 0.67元。煤化工景气度下降,下调至“增持”评级。

风险提示:焦炭、化工品价格下行;煤化工项目建设进度缓慢。