疫情后期的银行6:三月信贷释放多重积极信号,推荐核心银行

事件:1)3月社融 5.16万亿,同比多增 2.2万亿;3月末社融存量 262.24万亿,同比增长 11.5%。

2)3月金融数据款 人民币贷款 2.85, 万亿,增 同比多增 1.16万亿;3月末额 人民币贷款余额 160.21万亿,长 同比增长 12.7% (2月末增速 12.1%; );额 人民币存款余额 200.99万亿,同比增长 9.3% (2月末增仅 速仅 8.1% )。3)3月末 M2余额 208.09万亿 ,长 同比增长 10.1% (2月末增速仅 8.8% )。

投资要点一季度 金融数据印证了“2月下旬以来信贷加速放量 ”的判断,居民零售贷款明显复苏。

3月新增人民币贷款高达 2.85万亿,是历史上 3月最高量,同比大幅多增 1.16万亿,月度多增规模也创新高,源于疫情影响及宽信用政策引导,信贷投放延后至 3月爆发。本月新增信贷体量比我们前期报告中的预测值高出 3300亿,同时也大幅高出市场平均预期,预计将明显提振情绪,不过央行此前发布会已经释放预期。分拆数据:1)居民贷款大幅回暖至 9892亿(2月为-4133亿),随着复工复产及居民经济活动逐步恢复,短期和长期贷款同步反弹,分别为 5144亿、4738亿;2)对公贷款继续发力,分别为 8752、9643亿,同比大幅多增 5651、3070亿,经济活动回暖及市场低利率驱动票据融资也同比多增 1097亿,达到 2075亿。

从全口径社融数据来看,5.16万亿的天量社融中信贷、债券为主要驱动力,企业债券、政府债券分别为 9953、6363亿,占比分别为 19.3%、12.3%,市场利率走低后债券融资的吸引力明显提升。此外,3月末 M2明显回暖,余额达到 208.09万亿,同比增速高达 10.1%(2月末增速仅 8.8%),月末人民币存款余额 200.99万亿,同比增长 9.3%,信贷投放加速派生存款,非金融企业存款一季度增加 1.86万亿(而前两个月减少 1.33万亿)。

二季度聚焦“货币更宽松”, 金融数据隐含多重积极信号,下一步观察 实体经济复苏 成效。 。

1)关于货币政策传导的实际效果,市场此前担心虽然货币持续宽松,但受实际融资需求疲弱制约,流动性可能堆积在银行间市场而并未有效传导至实体经济。对此央行特别提及,一季度通过降准、再贷款等工具释放长期流动性约 2万亿,而新增人民币贷款达到 7.1万亿,相当于 1:3.5的倍数放大效应证明货币传导效率还是颇具成效的。

2)从信贷投放的利率角度,央行提到 3月一般贷款利率比年初下降 26BP,而今年以来 LPR降幅仅为 10BP,我们判断一部分原因在于信贷投放结构及期限的变化(企业现金流压力驱动短期贷款高增长、大型银行向大型优质企业增加信贷投放等),但这也能够说明货币政策“降息”效果已经传导到实体经济,“渐进式”的货币政策成效有所显现。

3)从银行负债成本角度,央行提及近期已有部分银行的存款实际执行利率下降,同时包括货币基金、结构性存款等一些市场化的类存款产品利率明显降低(诸如余额宝、微信理财通等收益率已降到 2%以内,已低于银行一年期定期存款的实际执行利率,金融市场利率与存款利率正在一定程度上实现两轨合一轨),印证了央行不断压降市场无风险利率的工作已经有所见效。如果趋势延续,银行将有更多空间降低贷款利率,市场对银行利差的担忧也会缓释。

银行股悲观预期逐一改善,未来主要担忧在于资产质量,重点推荐客户优质的核心银行。

市场对银行股的核心担忧在于三点:利差收窄、信贷需求受疫情冲击大幅收缩、资产质量承压,今年银行股估值大幅回调后未曾明显反弹。我们认为,当前市场对净息差收窄的预期已足够充分,且如果未来银行负债成本开始边际下行或存款基准利率下调,净息差收窄幅度可能优于预期。此外,随着 2月底以来信贷加速投放、居民零售贷款回暖,目前中大型主流银行也更有信心完成全年的信贷投放计划。因此,当前时点我们反复强调“资产质量比净息差更重要”,一方面未来两个季度内市场很难准确预估资产质量压力,另一方面从银行 ROE 角度,净息差的影响弹性明显弱于拨备计提。我们认为,尽管短期内信用卡等零售信贷资产质量有压力,但我们调研判断优质头部零售银行风险可控,且核心银行客群质量及风控更优异。

投资建议:我们强调银行股基本面预期改善,当前估值低位重点推荐核心银行三条主线:1)核心资产定价权回归 —— 招商银行,目前估值回调至 1.25x2020PB,接近 2017年平均估值,积极看好估值修复;2) 基本面转型升级 —— 平安银行,目前估值跌至 0.84x2020PB,对公业务升级改善负债成本、基本面向好重点推荐;3) 险资 最爱的低估值高股息率 —— 建设银行,目前 H 股估值低至 0.61xPB、股息率达到 5.93%,重点推荐。

风险提示:1)疫情冲击造成银行资产质量承压,尤其短期内零售资产质量风险升级;2)银行贷款利率下行,但存款成本下行困难,净息差收窄;3)中小银行流动性风险。