新和成：一季度业绩超预期，维生素龙头拥抱行业景气

事件:公司公布20Q1业绩预告,预计归母净利润8.68~9.70亿元,同比增长70~90%。

维生素量价齐升,公司业绩超预期。在疫情背景下,Q1国内维生素开工推迟,海外采购需求加大,公司产品价格上涨,2020年1季度VA均价359元/kg(YOY-6%),VE均价59元/kg(YOY+47%),VH均价245元/kg(YOY+352%),VD3均价120元/kg(YOY-60%),蛋氨酸均价2.06万元/吨(YOY+15%),VA、VE、VD3、VH、蛋氨酸价格环比分别提高12%、30%、4%、158%、7%。同时,公司克服复工推迟、物流受阻等问题,销量逆势同比增长。另外,山东VE新产线也更具成本竞争力。因为订单滞后,公司业绩并未充分反应产品价格涨幅,特别是3月启动涨价且幅度较大的品种,例如VA,考虑到海外疫情恶化导致全球维生素供应不确定性提高,且下游需求相对刚性,维生素涨价逻辑将持续兑现,期待2季度业绩再上新台阶。

具体看20Q1业绩,量的方面,山东基地受疫情影响较小,VE、香料、蛋氨酸等生产正常,与19Q1下游需求受猪瘟困扰不同,20Q1海外客户加大采购需求,带来公司整体量的增长;价格方面,生物素、辅酶Q10在19Q4已经开始涨价,2月VE开始迅速涨价,生物素加速上涨,3月VA、蛋氨酸、VD3有比较明显的上涨,因此20Q1涨价带来的业绩增长主要来自生物素、辅酶Q10、VE,VA、蛋氨酸、VD3涨价业绩贡献将在Q2季度集中体现,而VE、生物素、辅酶Q10将继续在Q2兑现业绩。成本方面,油价大幅下滑,上游化工原料成本下降,公司产品价差扩大。

公司拥抱维生素全面景气。维生素需求刚性,而供给存在不确定性,叠加供给集中度高、下游成本占比低等因素,维生素正展开一轮可持续的涨价行情,部分常年低迷品种盈利加快修复,例如VE。公司是国内维生素龙头,VA产能1万吨,VE产能4万吨,生物素产能6000吨,VD3产能2000吨,各品种涨价可以带来可观的业绩弹性。同时,公司正向全品类龙头发展,丰富维生素品种,黑龙江一期项目3万吨VC已试生产,VB2、VB12也在未来规划中。同时公司各维生素品种关键原料自给率较高,原料供应风险小,公司生产供应有保障,“一体化生产+新产能释放”让公司能够最大程度享受维生素行业的景气红利。

具体看各品种,VA进入壁垒高,行业竞争格局极佳,由于巴斯夫供应能力尚未恢复正常水平,VA及原料柠檬醛供应紧张,价格保持强势,目前报价535元/kg,同比+74%;VE市场库存低、货源偏紧,海外疫情恶化,VE及原料供给存在较大不确定性,2019年DSM整合能特科技并对其装置进行整改,预计2020年年底复产,由于VE价格底部徘徊多年,行业整合后竞争格局优化,叠加疫情突发事件推动VE加速向上修复,目前报价75元/kg,同比+84%;VD3库存较低,市场货源紧张,受海外疫情影响原料供应偏紧,目前报价429元/kg,同比+45%;蛋氨酸全球产能占比80%以上,随着海外疫情恶化供应趋紧,蛋氨酸景气下行长达5年,随着行业整体扩产步伐趋缓,行业竞争格局边际好转,叠加疫情因素,蛋氨酸盈利正迎来向上修复,目前报价27.3元/kg,同比+57%;生物素厂家海嘉诺等无法开工,市场供需出现缺口,目前报价295元/kg,同比+451%。

新项目年内将贡献业绩增量。公司黑龙江一期项目投产,VC新增产能3万吨,辅酶Q10产能增至500吨,黑龙江基地是公司生物发酵产品布局重要落脚点,在上虞基地公司已积累发酵类产品相关技术经验,此次结合黑龙江当地丰富的原料资源,可以打造行业成本优势。2020年上半年10万吨蛋氨酸投产可期,届时总产能将提高至15万吨,因为占全球80%以上的海外产能受疫情影响,当前蛋氨酸景气正从历史底部上行,价格已从年初1.98万元/吨上涨至最新2.73万元/吨,项目投产叠加景气提升,业绩增量有望超预期。

盈利预测与投资建议。考虑到维生素景气大幅提升,我们上调盈利预测,预计公司2020-2021年归母净利润分别为43.37亿元、52.77亿元,对应PE分别14、11倍。维生素景气提升,蛋氨酸项目、黑龙江基地陆续投产,公司未来成长空间大,维持“买入”评级。

风险提示:项目投产或不及预期;维生素价格大幅下滑。