富祥股份2019年报点评：6~APA价格下降提升毛利率，向下游延伸步伐不停

6-APA价格下降致2019年毛利率大幅提升:2019年公司实现收入13.54亿元(+16.38%),归母净利润3.06亿元(+57.06%),利润增速高于收入增速原因主要是主要原材料6-APA降价,毛利率大幅提升5.86个pp至43.11%。根据Wind数据6-APA由2018年高点的260元/千克下降致2019年低点的140元/千克,预计2019年公司6-APA使用量在1300-1400吨。费用率与上年基本持平,2019年费用率为15.08%。

三大产品系列稳定增长,抗病毒板块表现亮眼:2019年公司传统三大板块保持稳定增长,我们预计他唑巴坦系列占比35%,舒巴坦系列占比25%,培南系列占比20%,抗病毒系列占比接近10%,其他收入(哌拉西林、叠氮化钠等)占比10%。2016年并购潍坊奥通后公司切入抗病毒领域,成为洛韦类药物中间体主要供应商之一,2019年抗病毒系列占比提升明显,潍坊奥通首次实现盈利。从产品价格上看,他唑巴坦在7000-7500元/千克,舒巴坦在650-700元/千克,预计2020年维持稳定;培南类4-AA在1700元/千克左右,未来仍有一定上升空间,主要由于供需紧张。公司近期在定增预案中披露将新建616吨那韦类中间体产能、以及600吨4-AA和200吨美罗培南产能,值得期待。

产品储备持续丰富,向下游延伸增强主动权:公司原料药产品储备丰富,目前主要在研品种包括泰诺福韦酯、西沙他星、恩曲他滨、依法韦仑等,其中抗病毒原料药将受益于公司相关中间体产能储备。新型酶抑制剂方面,AAI101已完成3期临床,公司目前为原研提供原料药;阿维巴坦避专利路线完成小试,有望抢得首仿。同时,公司积极向产业链下游延伸,2019年公司发行可转债,募集资金用于450吨哌拉西林/他唑巴坦(8:1)无菌粉项目,有助于公司由非无菌向无菌原料药升级;另外,富祥(大连)作为制剂业务平台之一,阿加曲班完成现场核查,预计6月底获批;公司与景德镇人民政府签署合作协议,获得1001亩生物医药项目用地,未来将成为公司制剂生产主要基地。

盈利预测与投资评级:公司主要品种持续稳健增长,抗病毒产品表现亮眼,国内外新冠疫情或在一定程度提振下游需求。因此,我们将公司2020-2021年EPS由1.26元、1.38元提升至1.29元、1.52元,同时预计2022年EPS为1.75元,当前股价对应2020年PE为22.3倍,维持“推荐”评级。

风险提示:1)市场竞争风险:公司逐步开始无菌原料药和制剂技术的研发,与公司现有的原料药生产优势结合,保障公司未来的持续成长能力。若公司不能顺利实现现有产品向下游延伸或产品线的丰富,未来市场的成长空间和竞争将对公司的经营产生不利影响。2)环保事件风险:公司主营属于原料药和中间体行业,在生产过程中对环境影响较大,存在因人为或其他因素发生污染物泄露、排放不达标等环保事件的风险。3)研发风险:目前公司在研项目较多,且处于相对早期,研发风险大、投入高,公司研发项目存在研发失败和进度低于预期的可能。