广汽集团：一次性计提导致年报略低于预期，2020年扬帆起航

事件:公司发布年度报告,2019年实现营收597.04亿元(-17.51%),归母净利润66.18亿元(-39.30%),扣非后归母净利润38.41亿元(-60.82%),单四季度营收166.73亿元(-11.65%),归母净利润2.83亿元(-72.90%),扣非后归母净利润-5.20亿元(-189.26%)。

整车营收降幅与自主销量降幅基本相当,自主和广本单车均价显著提升。2019年公司整车制造业营收360.60亿元,同比下降28.44%,与自主全年销量下滑28.14%基本相当,主要是自主全年的销量结构跟2018年相比没有明显变化,单看下半年,实现营收192.12亿元(+3.35%),明显好于销量同比变化,主要是自主的单车均价从上半年的10.2万元提升到了下半年的11.0万元,主要是得益于换代GS4上量和商务政策的收窄,毛利率相比中报有所改善,主要是库存去化后,商务政策有所收窄。得益于新车皓影上市销售、雅阁等高价车型的增长以及飞度的销量环比大幅下降,广本单车均价从上半年的13.2万元增至下半年的14.3万元。

2019年Q4销售费用和减值计提影响单季盈利,2020年轻装上阵,两田重磅新车上市叠加自主减亏,2020年扬帆起航。2019年做了多项大额减值计提,Q4资产减值增加3.86亿元和预提产品质量保证金增加3.47亿元,如果加回这两项,则归母净利润将达到73.5亿元左右,与我们预期基本相当。单四季度来看,销售费用高达18.51亿元,同比和环比均大幅增长,主要是售后服务及销售奖励比预期高了8亿元左右,全部体现在Q4,研发费用-1.22亿元,主要是会计准则有些调整,部分研发费用改为成本项,得益于两田的销量增长和结构改善,以及菲克同比亏损收窄,联营和合营企业的投资收益高达20.03亿元,同比大幅增长59%。展望2020年,皓影全年放量贡献业绩,根据销售模型我们预计全年销量13万辆,威兰达已于今年2月28日上市,从经销商反馈的目前在手订单来看,我们预计全年销量有望达到7万辆,合计20万辆,将带动投资收益进一步大幅增长。自主2020年库存已回落到合理水平,从近期经销商反馈来看,销量已初步恢复,预计全年商务政策有较好收窄,考虑到去年同期经销商店面改造补贴、国五促销专项款和售后代步车等一次性费用,预计今年自主仍将实现大幅减亏。

投资建议:自主调整完成,开启正增长之路,终端折扣持续收回,叠加2019年一次性开支较多,我们预计2020年有望大幅减亏。疫情导致短期下滑,但预计无碍达成全年目标,新产能落地,叠加新品高订单,广丰广本预计仍将维持高增长,产品结构也将进一步高端化,2020年投资收益有望大幅增厚。以3年维度来看,自主有望受益于行业复苏,在新能源加持下再度崛起,日系则有望在换购需求周期带动下持续扩张,持续给予重点推荐!我们预计公司2020年-2022年的收入分别为684.93、896.88、926.75亿元,净利润分别为100.83、131.00、170.80亿元,维持买入-A评级,6个月目标价为13.00元。

风险提示:疫情失控风险;自主销量持续恶化风险;新能源烧车风险;广丰威兰达销量或不及预期;广本发动机失速扩大的风险;菲克亏损持续扩大的风险。