思源电气:营收增长、毛利改善、Q1业绩超预期

投资要点

Q1净利润大幅增长200~345%超预期。公司发布2020年一季报预告,预计2020年Q1归母净利润6062~9000万元,同比增长200%~345%,超预期。19年末公司在手订单同比大幅增长,20年1-2月尽管受到疫情影响,发货有所延后,但3月起发货恢复正常后增长较好,预计收入端也有较快增长,叠加毛利率从19Q3起不断改善,本期利润大幅增长。

2020年电网投资有望超预期、特高压建设加速。从历史上看,电网投资是拉动基建投资的主力军,今年叠加新官上任+十三五收官之年的推动力,电网投资有望超预期,此前国网规划2020年投资4080亿、同比下降9%,但上周国网发言人在接受央视采访时表示今年投资将上调至4500亿(同比持平)。特高压是今年加码投资的重点,18年9月能源局发文推动的12条线路截至19年8月仅核准了5条,剩余”2直4交“有望在2020年迅速开建,3月国网内部印发特高压工作规划,详细给出时间表,同时超预期新增3条线路进入前期阶段,3月底今年首个特高压项目1000kV芜湖变电站主变扩建工程获核准,全年特高压加快建设的确定性高。同时特高压建设有望拉动500kV、220kV的,输配电行业有望迎来景气度向上周期。

产品布局进入收获期,电力设备在手订单旺盛,锁定高成长性。作为国内优秀的一线电力设备民企,思源产品布局不断丰富,主要定位110kV、220kV高压产品,传统优势产品消弧线圈、断路器、互感器等稳居国内第一梯队,05-10年培育的GIS、电容器等接力贡献新增长点。19年受益国网110kV、220kV等电压等级的GIS招标量大幅提升、价格回升,公司GIS订单增长显著、毛利率也明显回升,同时储备的500kV产品持续推进。2019年公司新增不含税订单80.3亿,同比增长20%,我们估计公司19年末在手未执行订单同比增长超30%,锁定全年高成长性,同时在电网加大投资背景下预计20年国网招标量继续回升,价格也有望继续改善。

海外EPC订单饱满、新业务培育顺利。公司海外EPC拓展顺利,目前在手的项目超20个,我们预估金额超16亿、分3-5年确认,有望维持稳健增长。此外,公司早期在瑞士设立SECHSA超级电容器公司,并设立上海稊米汽车科技(占比55%),均已进入主流整车厂供应体系;18年通过上海集岑与北京君正投资集成电路产业。估计目前在手现金超10亿,仍有进一步外延的实力。

盈利预测与投资评级:预计2019-21年归母净利润分别5.74/8.00/10.25亿元,同比分别增长94.7%/39.5%/28.1%,对应PE分别22/16/12倍,给予2020年25倍PE,目标价26.3元,维持“买入”评级。

风险提示:电网投资不及预期、竞争加剧