顺丰控股2019年报点评:营收破千亿,综合物流服务能力加速形成

事件:顺丰控股发布2019年年报:2019年公司实现营收1121.93亿元,同比+23.4%,实现归母净利润57.97亿元,同比+27.2%,扣非后归母净利润42.1亿元,同比+20.8%;其中第四季度实现营收334.2亿元,同比+31.1%,归母净利润14.9亿元,同比-5.9%,扣非归母净利润6.96亿元,同比+5.1%。

速运营收破千亿,Q4资本开支扩大,毛利率有所下滑。2019年公司完成快件量48.31亿票,同比+25.8%,Q1-Q4公司快递业务量增速分别为7%/11%/31%/52%,业务量增速逐季度回升,全年速运物流收入首次突破千亿,达到1060亿元,同比+18.7%。2019Q4公司资本支出为18.3亿,环比Q3增长41%,我们认为主要与公司应对行业旺季,加大人力、场地、车辆等资源投入有关。受此影响,Q4公司营业成本同比增长37%,高于收入增幅,毛利率为13%(同比下降3.7pts)。

产品层次丰富,综合物流服务能力加速形成。公司坚定多元化布局,五大新业务(快运、冷运、同城配、国际、供应链)收入合计达到274.6亿元,同比增长72.5%,收入占比从2018年的18.9%提升至25.6%。2019年各项新业务具体来看:

1)快运:收入126.6亿元,同比+57.2%,根据公司披露,顺丰快运已完成3亿美元融资(估值30亿美元),快运业务(直营+加盟)2019年归母净利润为-2.3亿元,当前快运市场仍处于跑马圈地阶段,头部企业竞争激烈,我们看好公司在快运领域的品牌优势,同时考虑到此次疫情对快运需求影响(叠加高基数),我们预计2020年快运收入增速或有所放缓;

2)冷运:公司是国内首个初步建立全国性冷链网络的物流公司,网络覆盖具备绝对优势,2019年冷运收入50.9亿元,同比+32.5%,公司主要聚焦于食品与医药冷链,冷运核心基础设施基本投入完成,预计未来随着客户的加速开拓(目前主要客户有恒瑞医药、哈药、拜耳制药等),公司冷运经营逐步好转;

3)同城:收入19.5亿元,同比+96.1%,是新业务中增速最快的,同城业务目前完成全国200+城市的弹性网络全覆盖,服务餐饮、商超、生鲜、服装等不同行业,疫情影响下,我们预计同城即时物流市场将快速增长,公司同城业务全面覆盖B端与C端,客户需求场景覆盖广,我们预计公司同城业务仍将保持快速增长,我们测算2019年同城日均单量约100万单(假设同城配一单6元),业务量仍有较大提升空间,未来有望随着单量增长提升人均效能。

4)国际:收入28.4亿元,同比+8%,国际标快/特惠覆盖62个国家,国际小包覆盖全球225个国家及地区;目前我国国际航空货运网络仍在起步阶段,未来顺丰鄂州机场投入运营后,公司国际业务伴随着中国企业“走出去”,有望迎来较快增长。

5)供应链:收入49.2亿元,同比增长11倍(2019年3月开始披露供应链业务收入),新夏晖及顺丰DHL与公司的协同初见成效。尽管供应链业务标准化程度低、可复制性也较低,以及2B属性使得其定价基本是成本加成,海外快递巨头发展多年在供应链领域仍面临挑战,但我们认为2B/产业物流供应链领域市场空间足够大,以及随着技术进步(顺丰科技研发投入领先同行)与专业化分工的加速,供应链业务可复制性有望提升。顺丰依托快递底盘以及物流生态布局,切入供应链,尽管仍在探索阶段,公司已具备先发优势,未来供应链领域客户的拓展值得期待。

短期成本端压力或较大,品牌力与长期竞争力将提升。短期由于疫情影响,公司面临较高的防疫成本以及用工成本,同时我们预计公司未来将继续加大电商件资源投入(包括中转场地建设、车辆、人员投入),资本开支将带来折旧、运营成本增加。但我们认为经历本次疫情,顺丰品牌形象得以进一步提升,而资本投入也将进一步强化公司护城河,保障公司长期竞争力。

投资建议:考虑到1)在此次抗击新冠疫情中,尤其在物资保障运输中顺丰发挥着重大作用,我们认为顺丰品牌形象以及影响力将进一步提升,有助于其B端/C端客户开拓;2)公司直营快递网络(高度管控能力+多元业务线布局能力+资源保障能力)具备高护城河;3)此次疫情对宏观经济活动带来负面影响,拖累公司时效件、快运业务增速,以及防疫成本的增加、新增资本开支等;我们预计公司2020-2022年EPS为1.36、1.52元、1.72元,对应PE33x/29x/26x,我们中长期看好公司发展,维持“买入-A”评级。

风险提示:宏观经济加速下滑,新业务拓展不及预期,资本开支较高等。