涪陵榨菜：榨菜仍是稳增长主力，积极开拓多元化业务

事件:公司公布2019年年报,2019年实现营业收入19.9亿元,同比增长3.93%;实现归母净利6.05亿元,同比下降8.55%。单四季度实现营收3.85亿元,同比增长4.33%;实现归母净利0.87亿元,同比下降37.21%。

榨菜仍是稳增长主力,华东、西南地区增速快。分产品看,2019年榨菜产品实现营业收入17.13亿元,同比增长5.2%,高于总营收增速;萝卜产品实现收入1.1亿元,同增0.94%;泡菜产品实现收入1.27亿元,同减13.91%。但从总产品销售量来看,同比去年下降4.12%,即公司收入增长更多来自于2018年底公司提价,而非销量上升。同时,提价也有效带动了榨菜毛利率增长至60.54%。分地区看,各地区增速差异较大。华东地区及西南地区实现高增长,增速分别为18.86%、19.11%;华中和西北地区实现正增长,增速分别为8.35%、3.33%;而公司主力区域华南及其他区域出现微幅下滑。费用方面,公司实施渠道下沉,销售队伍裂变等工作,销售费用率上升5.79%至20.45%,拉低公司整体盈利水平。展望未来,公司销售渠道调整已经基本完成,在未有大规模广告投放的背景下,销售费用率继续大幅上升概率小。

萝卜定位大单品,多元化拓展起步阶段。较2018年年报,公司明确提出了榨菜、萝卜、泡菜、下饭菜四大主要产品(2018年仅为榨菜及泡菜),依次定位为公司主力产品、大单品、重要拓展产品及战略性发展产品。公司2019年新开发了瓶装榨菜、邱氏菜坊榨菜、快餐类、萝卜类、下饭菜等16支新品。这代表公司在产能扩充的背景下,步伐坚定的迈向产品多元化。在销售渠道方面,公司将进行联销体扁平化改造和进一步的渠道下沉,有效优化销售模式,为收入增长保驾护航。

盈利预测:由于公司对未来销售规划较之前预测更为缓和,适度提升2020年之后的利润预测,上调目标价。预计2020-2022年EPS为0.92、1.08、1.29元,对应PE为32、27、23倍,维持“买入”评级。

风险提示:销售不及预期;原材料产量、价格变动风险。