万科A：基本面巩固提升，多元化持续向好

业绩整体稳健,管控依旧突出。2019年公司营收同比增长23.6%、归母净利润同比增长15.1%,全面摊薄ROE(20.7%)同比减少1pct。利润增速略低于营收增速,主要因:1)受四季度集中结算低毛利项目影响,全年房地产及相关业务毛利率(27.2%)同比下降2.5pct;2)期内计提项目存货跌价准备29.9亿元,影响归母净利润7.8亿元;3)期内投资收益(49.8亿元)同比减少26.6%,其中来自联营、合营公司的投资收益(37.9亿元)同比减少39.6%。期内公司管控能力依旧突出,期间费用率同比降1.1pct至7.3%。

未结资源可观,奠定持续增长基础。2019年公司实现结算面积2460.3万平、结算收入3340.4亿元,分别同比增长12.3%、21.8%;结算均价13577元/平,同比增长4.5%。由于销售规模远高于结算规模,期末已售未结资源4288.5万平,对应合同金额约6091.0亿元,较2018年末分别增长15.6%和14.8%,平均已售未结均价14203元/平,充足未结资源为业绩持续增长奠定基础。

销售平稳增长,新开工略有放缓。2019年公司实现销售面积4112.2万平,销售金额6308.4亿元,同比分别增长1.8%、3.9%。销售金额市占率4.0%,21个城市销售额位列当地第一;销售均价15341元/平,同比增长2.1%。

2019年实现新开工面积4241.1万平,同比下降15.1%,完成年初计划的118%;竣工面积约3,007.9万平,同比增长9.1%,完成年初计划的98%。

公司2020年计划竣工面积3319.3万平,同比增长10.4%;计划新开工面积2921.2万平、同比下降31.1%,考虑2020年新增土储仍有部分当年开工,预计新开工仍有望远超计划。

拿地投资审慎,聚焦一二线。2019年延续理性投资策略,全年新增项目147个,总规划建筑面积3716.5万平,权益规划建筑面积2478.4万平,权益地价总额约1549.6亿元,新增项目平均地价为6252元/平方。全年全口径拿地销售面积较2018年降25.7pct至90.4%,地价房价比40.8%,较2018年上升4.7pct。按建筑面积计算,新增项目71.5%位于一二线城市;按权益投资金额计算,79.9%位于一二线城市。期末在建及规划建设项目面积约1.57亿平米,可保障未来2-3年销售,整体仍较为充足。

非开发业务经营能力持续提升。期内万科物业实现营业收入127.0亿元,同比增长29.7%,累计签约面积6.4亿平,同比增长26.1%,并与戴德梁行成立合资公司,实现商业物业服务和设施管理的强强联合。万纬物流新增项目21个,累计进入44个城市,可租赁物业建面1086万平,高标仓平均出租率达92%。租赁住宅业务全年新增开业5.6万间,累计开业11万间,成熟期项目(开业半年及以上)的平均出租率达90%。商业地产积极开展资本市场创新探索,发起印象壹号商业投资基金,总规模30亿元,非开发业务经营能力持续提升。

负债结构合理,短期偿债压力无虞。公司坚持以现金流为基础的真实价值创造,不断提高资金管理的计划性和精细度。通过公司债券、超短期融资券、中期票据等融资工具持续优化债务结构、降低融资成本,提升公司对财务风险的防范能力,融资成本均在3.0%~4.0%,融资优势明显。全年实现经营性现金净流入456.9亿元,连续11年为正。截至报告期末,公司在手现金1662.0亿元,远高于一年内到期的流动负债总和960.2亿元。期末净负债率较年初上升3pct至33.9%,仍远低于行业均值。

投资建议:考虑2020年疫情冲击带动的潜在结算进度放缓及项目减值可能,下调公司2020-2021年EPS预测至4.07(-0.72)元和4.69(-1.2)元,当前股价对应PE分别为6.9倍和6.0倍,公司作为国内优质龙头开发房企,住宅开发有望凭借融资及拿地优势持续扩大差距,同时前瞻布局物流地产、商业地产等地产细分领域,非开发类业务经营能力持续提升,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:1)若新型冠状病毒肺炎疫情持续时间超预期,或令公司销售承压,同时开工进一步延期,也将对后续可推货量、竣工节奏产生负面影响;2)受疫情影响,若行业需求释放持续低于预期,房企普遍以价换量,可能带来公司项目减值风险;3)2016年起受楼市火爆影响、地价持续上升,而后续各城市限价政策陆续出台,未来公司毛利率面临下滑风险。