白卡纸行业深度报告:供需改善,格局集中

白卡纸 需求稳健增长。白卡纸是原生木浆制成的白色卡纸,下游主要用于高档产品的包装,如药盒、香烟盒、化妆品盒等等。过去 5年行业需求 CAGR达到 6%,19年国内需求在 18年基础上有明显的恢复性增长,总需求达到 802万吨,同比增长 14%。20年新冠疫情有短期影响,预计全年原有领域仍能维持 2%增长。

限塑令实行带来 增 量需求 。新版限塑令要求 2025年底,全国多数范围禁止使用不可降解塑料袋,减少不可降解一次性塑料餐具消耗强度下降30%。按照 25%的餐盒渗透比例,对应白卡纸新增需求 187万吨;按照3%的塑料袋渗透比例,对应白卡纸新增需求 61万吨,预计 20年将释放30万吨新增需求白板纸产能关停提供替代需求 。随着富阳地区的最后一批关停腾退,白板纸行业的产能仍将继续削减 200万吨。按照 90%的产能利用率,20年产量将减少 60万吨,预计其中有 30万吨左右需要白卡纸来替代。废纸短缺背景下,废纸系价格下半年旺季有望提升,与白卡纸价差缩减,从而促发白卡纸的替代。

20年产能无新增,景气度有望提升。2020年白卡纸需求增长量达到 80万吨,如果出口保持稳定 50万吨,则白卡 20年总需求达到 880万吨,相较 19年增加 9.7%。2020年暂无新增产能投放,浙江地区有 60万吨转到海外,因此总产能有所减少。供需格局相对于 19年将有所改善,需求产能比达到 82%,产能利用率达到 80%,行业景气度有望提升。

头部企业整合在即,集中度面临提升。白卡纸行业 CR4达到 82%,其中APP在国内白卡纸产能达到 355万吨,占比超过 3成,国内企业博汇、晨鸣、太阳分列 2-4位。金光纸业自 19年 5月份四次举牌,在二级市场取得博汇 20%股份,19年底与控股股东博汇集团签署全部股权转让协议,若转让成功,金光纸业及其一致行动人将直接和间接持有博汇48.84%股份,成为博汇新的控制人,二者将具备一半的产能份额,白卡纸格局将进一步集中,行业的价格竞争和产能释放有望降低,龙头公司议价能力将进一步提升,吨毛利将持续改善。

重点推荐博汇纸业:公司是白卡纸最纯标的,19年产能快速扩张,新增造纸产能220万吨达到 447.5万吨,白卡纸行业 20年供需格局有望改善,APP 若成功入主,将成为第一大白卡纸企业,盈利能力有望持续上行。我们预计公司 19年-21年 EPS分别为 0.19元、0.87元、1.12元,同比增长 0.9%、348%、29.5%,目前股价对应 20年 PE11.6倍,首次覆盖给予 买入 评级。

评级面临的主要风险APP并购博汇不过审;