洽洽食品：绩超预期，改革提升成长，进入收获期

事件:公司发布业绩快报,2019年收入、营业利润、归母净利48.37亿元、7.11亿元、6.02亿元,同比增15.25%、31.24%、39.13%,其中Q4分别增25.7%、36.4%、55.1%,年报业绩超预期。

2019年Q4收入增速相较于前三季度加速,主因:1)今年春节提前,春节备货效应突出;2)系统性变革背景下内部管理改善,品牌品类战略升级同外部消费共振,公司成长性提升;3)产品创新方向聚焦,市场投入加大,渠道积极性提升、品牌势能崛起,公司经营进入正反馈,三大品系(红袋、蓝袋、小黄袋)全增长,红袋弱势市场提升,收入维持双位数增长。

判断2019年Q4毛利率提升、销售费用率维持稳定。受益于高毛利率蓝袋占比增加,黄袋越过盈亏平衡点、自动化水平提升+规模效应下毛利率仍在提升,预计公司整体毛利率呈增长态势。同时公司自2019年8月起在分众媒体上投放广告,广告费增加,但是源于规模效应,销售费用率仍维持稳定。判断Q4归母净利增长的弹性还来自于营业外收收入增加或支出减少、以及所得税率下滑(2018年Q4所得税率基数高)、少数股东损益减少(收购子公司少数股权所致)。

春节提前及疫情小幅影响公司Q1销售,Q2非正常因素消除。疫情主要影响:1)部分终端关闭或者客流量下降导致销量小幅承压;2)物流障碍导致经销商补货不畅;3)疫情抑制送礼需求,预估影响坚果礼盒销售额500-600万元。但积极因素在于:1)部分终端表现较好,有缺货现象,瓜子具有居家消费属性,居家时间延长反而促进瓜子消费;2)目前经销商库存低于正常水平。公司工厂已于2月10日复工,发货逐步正常,经销商补库将形成对冲,原材料储备也相对充足。综合来看,春节提前及疫情小幅影响公司Q1收入,但总体影响可控。

全年仍乐观,内生驱动增强带动收入可持续增长。红袋弱势市场份额持续提升,收入有望维持双位数增长;蓝袋增长点来自新口味、渠道渗透率提升;黄袋目前聚焦15个重点城市,2020年计划其他重点城市扩张,保持高速增长可期,全年公司整体收入增速仍有望维持较高水平。公司目前快速增长背后是2015年以来的重大变革使然,创始人回归后进行事业部制改革、推行PK机制、员工激励升级,引入战略外脑,重新聚焦瓜子与坚果,并持续升级市场投入与产品创新,目前公司走上了更快增长轨道,我们认为增长具备可持续性。

投资建议:预计2019-2021年EPS分别为1.19、1.41、1.63元,给与6个月目标价45.64元,对应2021年PE28倍,维持“买入-A”评级。

风险提示:疫情影响时间与程度超预期、公司上游供应不足。