山西汾酒:三年改革完美收官,清香龙头复兴

事件公司发布2019年业绩快报,19年公司实现销售收入119.14亿元(调整前/后同比+27.0/26.6%),归母净利润20.2亿元(调整前/后同比+38.0/37.6%);其中19Q4实现销售收入27.88亿元(调整前同比+13.1%),归母净利润3.28亿元(调整前同比+61.6%),业绩增长超预期。

投资要点

青花+玻汾双轮驱动稳破百亿,20年全国化趋势不减:公司19年“抓两头带中间”策略得当,次高端单品青花系列控货挺价,高基数下仍实现超预期增长(约30%);玻汾加速渠道扩张,依靠华东市场铺开及华南市场突破,19年预计保持50-60%增长。20年公司计划完成“一控三提”(控总量、提品质、提价格、提效益),策略或转为“拔中高,控底部”,预计整体增速仍有望保持约15%以上增长。1)分产品看,20年公司将精细化运作青花系列产品,青花20倾向渠道运营,主要依托商务及团购资源,而青花30将以宴席为主倾向团购渠道运作,以实现青20/30双增10亿,全系列冲击50亿元收入目标;玻汾预计稳中有升,将继续借助渠道铺货,稳固光瓶酒50元价格带优势地位;金奖、老白汾预计将跟随带动放量,同时公司将充分挖掘品牌内涵,带动竹叶青酒和杏花村酒维持高增。2)分地区看,19年公司以“13313”战略布局市场,省内市场实现快速增长良性发展,省外市场收入占比过半,公司已基本完成“环山西”板块市场及全国重点城市布局。预计20年河南、山东、北京等成熟市场将主要依靠青花带动,新兴市场江浙沪皖等板块将继续向上发力。

三年国改完美收官,清香酒龙头复兴正当时:虽肺炎疫情导致业绩短期承压,公司2020年定调调整年,增长目标合理务实,预计后续调整措施从容。长期来看,疫情突发加速行业洗牌,品牌力强盈利能力稳定酒企将持续挤压同价格带竞品,行业头部集中趋势不减,公司作为全国清香酒龙头品牌驱动力强劲,在环山西板块基本建设完成情况下,全国化布局优势明显。国改三年以来公司实现多项突破,19年国改完美收官也为公司未来复兴打下坚实基础。后国改时代,预计深化改革各项措施仍将持续落地,内部经营活力有望进一步释放,清香龙头延续复兴。

盈利预测与投资评级:预计19-21年公司营收为119.1/138.2/165.4亿,同比+27.0/16.0%/19.7%;归母净利为20.2/24.9/31.3亿,同比+38.0%/23.2%/25.6%,对应PE为35/29/23X,维持“买入”评级。

风险提示:疫情加剧,省外竞争激烈,宏观经济消费需求疲软。