三一重工:产业重构,工程机械龙头王者归来

1、行业发展有韧性,销量中枢有支撑。a、行业深度调整后,设备保有量与GDP关系基本恢复平衡,弱经济背景下基建房地产投资有望继续保持增长,这是与上一轮周期最大不同;b、上一轮周期零首付政策导致大量伪需求冲击行业,再加外部环境突变,行业经历前所未有的调整,至今行业没有再出现零首付激进政策,有利行业平稳发展;c、产业链短板得到补充,有助于国产品牌市占率提升。

2、产品布局决定公司格局,挖机产业链价值大,公司作为行业龙头,发展后劲足。第一轮(2000年前),国产装载机产业大发展,以柳工为代表的装载机企业实现崛起;第二轮(2000-2011年),行业黄金发展十年,三一中联凭借混凝土机械和起重机产品成为行业新晋龙头;第三轮(2011年至今),三一凭借挖机崛起进一步实现王者归来。从长期产业格局看,挖机产业链价值大,是行业最大的单体市场,也是盈利能力最好的板块,未来还存在对装载机替代、微挖渗透率持续提升及全球化拓展的逻辑,行业天花板远未到,公司作为产业龙头,看好其发展前景。

3、价格战推动行业重构,强者恒强。价格战影响,首先对制造业来说,规模是核心,龙头能凭借体量在供应链、运营等方面获取更多优势,再加上规模效应,实现更高盈利水平;其次,盈利能力优劣决定了企业在行业的战略地位,在竞争激烈环境中,龙头公司可凭借强大的盈利优势对中小企业进行降维打击,占据主动地位,最大程度享受产业重构红利;第三,经销模式决定短期价格战的冲击影响大小,而经销商规模决定其长期风险抵御能力,强者恒强。

业绩与估值:我们上调公司2019-2021年归母净利润至114亿、130亿、143亿,对应PE分别为11倍、10倍,9倍,维持“买入”评级。

风险提示:经济景气度大幅下滑,房地产及基础设施投资不及预期。