长城汽车：推动股权激励，龙头底部向上

业绩考核两大指标:2020-2022年销量不低于111/121/135万辆,净利润不低于47/50/55亿元

本次首次授予的股权激励计划行权期/解除限售期分为三期考核,预留授予的股权激励分为两期考核;业绩考核指标主要分为销量及净利润两部分,按照组合绩效系数评定,具体公式为“∑(绩效指标实际达成值/目标绩效指标值)×绩效指标权重”,系数大于等于1时既满足行权条件。

具体考核条件如下:1)销量指标权重为65%。对于首次授予股权而言,2020-2022年公司汽车销量不得低于111/121/135万辆,对应同比增速分别为4.7%/9.0/11.6%;2)净利润指标权重为35%,对于首次授予股权而言,2020-2022年公司净利润不得低于47/50/55亿元,对应2021-2022年同比增速分别为6.4%/10.0%。

公司持续提升管理能力,通过完善激励机制,推动实质性经营改善,为股东创造价值。我们预计2020年乘用车行业增速约为3%,公司业绩考核目标对应的销量增速将跑赢行业;同时,公司坚持品牌及产品多元化战略,叠加2022年光束汽车投产,我们认为公司有望超额完成销量及净利润考核目标。

维持多品牌战略布局,展望2020年稳步增长

公司维持乘用车“哈弗+WEY+欧拉”、皮卡“风骏+炮”的多品牌战略,展望2020,产品结构逐步优化,销量有望稳步增长:1)哈弗品牌低价位车型销量占比降低,高价位车型M6、F7销量占比上升,产品结构优化的过程中,平均单车盈利能力有望提升;2)WEY品牌VV7等经典产品2020年有中期改款预期,在一二线城市消费升级的逻辑下促进销量增长;3)新能能汽车品牌欧拉第三款基于专用平台开发的车型R2即将上市,静待补贴退坡消化后需求转暖;4)皮卡长城炮销量持续爬坡(2019年10-12月分别为5,020/6,259/7,020辆),未来仍有上升空间。长城炮将进一步助力长城皮卡达成“1-2-3”战略,在保持国内、出口销量第一的同时,力争于2020年实现年销量突破20万辆,2025年全球累计销量突破300万辆的目标。

新项目光束汽车进展顺利,已获经营执照

合资品牌光束汽车进展顺利,在电动化及国际化方向加快战略布局。2019年12月30日,公司与宝马集团合资的光束汽车有限公司获营业执照,光束汽车项目总投资为51亿元,年标准产能达16万台,预计于2020年开始建设、2022年投产。我们认为,光束项目的启动不仅限于整车制造,还包括了纯电动汽车的研发,有力推进公司全球化战略、加快了电动化的布局,提供公司长期成长逻辑。

投资建议

乘用车行业开启复苏,公司终端库存结构合理,在多元化品牌战略经营下自主龙头销量及业绩有望逐步修复。参考股权激励草案考核目标,下调盈利预测:预计公司2019-2021年归母净利润39.4/48.2/55.1亿元(下调前43.1/58.4/72.5亿元),EPS为0.43/0.53/0.60元(下调前0.47/0.64/0.79元),对应PE为21.1/17.2/15.1倍。参考申万整车指数动态PE20.1倍,2020年给予公司行业平均水平20倍PE,对应目标价10.60元(下调前12.97元),维持“买入”评级。

风险提示

乘用车板块销量低于预期;自主品牌SUV市占率下滑;新能源车销量低于预期。