贵州茅台：预告推动预期加速调整，关注增量蝴蝶效应

公司发布公告, 预计2019年实现营业总收入885亿元、归母净利405亿元,同比增15%、 15%左右, 2020年安排计划营业总收同比增长10%。

平安观点:

营收增速基本符合我们 15.8%的预期, 净利增速略低于我们 18%的预期,或因: 4Q18销售费用冲回 1-3Q18预提费用为负,基数异常; 4Q19生产旺季,消费税或超预期。

业绩预告推动业绩预期加速调整。 受益于 18年涨价翘尾效应、增值税率下调、出厂价更贵的商超电商直营出货量占比上升,我们估计 19年茅台酒均价同比增高个位数。 2018年报表确认 3.46万吨茅台酒, 我们估算, 2019年报表确认茅台酒同比增约中个位数至 3.4-3.5万吨。至 2019年底, 酒厂已取消约 700家经销商资格,收回的茅台酒配额主要投向了贵州国资体系。 因不涨出厂价,且 2018年报表基数已高,市场此前对茅台 2020年业绩增速预期明显偏高, 本次业绩预告有利于推动预期加速回归合理水平。

关注茅台增量带来的蝴蝶效应。 2H16至 3Q19,通过调整产品结构、发货节奏、渠道结构,茅台本质上持续控量挺价。 4Q19开始,报表增长压力和生产周期推动,茅台或已进入持续增量阶段。尽管投资、老酒、黄牛等需求客观存在,但因茅台酒价格过高,非核心刚需开瓶量下降现象在日常生活中已较普遍。此背景下, 如果茅台酒投放量持续增长,其会对行业和替代性竞品产生多大影响非常值得关注。

下调 20年业绩预测, 中长期成长前景仍佳, 维持“推荐”评级。 结合业绩预告及我们的判断,下调 19、 20年 EPS 约 2%、 5%至 32.49、 34.56元,分别同增 15.9%、 6.4%,动态 PE 约为 36.4、 34.2倍。 中长周期看, 凭借超强品牌力,茅台可靠收渠道利差、消费升级抢量来实现价、量再翻倍, 成长前景明确,维持“推荐”评级。

风险提示: 1)白酒行业景气度下行风险。白酒行业景气度与价格走势相关度很高,如果白酒价格下降,可能导致企业营收增速大幅放缓。 2)管理层更换易导致业务波动风险。白酒企业受业务策略影响大,如更换管理层,可能会导致企业营收、利润大幅波动。 3)政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大,如相关政策出现变动,可能会对企业营收、利润有较大影响。