造纸：白卡纸集中度有望继续提升，行情蓄势待发

事件概述 APP 拟受让博汇纸业控制权。 2019年 12月 31日, 博汇纸业(600966.SH)实际控制人杨延良及 其配偶李秀荣与金光纸业签署的《股权转让意向书》,拟协议转让 所持博汇集团 100%的股权。博汇集团持有公司无限售流通股约 3.8550亿股股份,占公司总股本的 28.84%。金光纸业及其一致行 动人在上述转让前已经直接持有公司约 2.6737亿股股份,此次转 让后,金光纸业及其一致行动人将直接和间接持有公司合计约 6.5287亿股股份,占公司总股本的 48.84%。此次权益变动完成 后,公司控股股东仍然为博汇集团,公司实际控制人将由杨延良 变更为黄志源及其家族成员。 分析判断 ? 白卡纸集中度有望继续提升 由于环保要求日益严格、供给侧结构性改革、淘汰落后产能等原 因, 2013年以后,白卡纸产能逐步向环保设施齐备、生产量大、 装备先进的大企业集中。 目前 APP(中国)的白卡纸产能约占全中 国产能的 29.5%,博汇纸业的白卡纸产能约占全中国产能的 18.1%。如果 APP(中国)受让博汇纸业控制权顺利, APP(中国) 旗下的白卡纸产能将占全中国产能得 47.6%。 由于白卡纸生产线的 投资额较高(例如 APP 年产 180万吨的高档纸板扩建项目总投资 约 87.8亿元),普通小厂已经无力投资白卡生产项目,新规划的 产能多数属于大型企业,执行力较强,未来白卡纸的集中度将进 一步提升。 ? 供需结构改善,白卡纸利润率有望创出新高 随着经济快速发展,白卡纸作为高端包装用纸,其需求持续增 长, 其中药品、化妆品、乳饮料、服装等终端需求最多。上述终 端用品需求近两年保持着 7%-9%的增长。虽然社会卡纸的竞争非常 激烈,但食品卡纸、液体包装用纸、涂布牛卡纸等在以纸代塑的 产品需求潜力依然十分巨大,中长期看未来高端包装需求年均增 速可达 4%-5%。 同时,由于区域经济转型等原因, 2020年富阳地区将有 250万吨 的白板纸产能清退。由于原料、产品结构等因素的影响,预计未 来不会有新增产能的补充,白卡纸的替代效应将显现。 目前白卡纸均价为 5743元/吨,吨毛利润约为 1045元/吨,白卡 纸企业库存天数约为 18天,处于历史较低水平,短期对纸价形成 一定的支撑作用。 国内木浆均价为 3996元/吨,依然处于低位, 库存虽然有所消化,但依然较高,叠加明年全球没有新木浆产能 投放,短期浆价很难形成反弹。 成品纸价的上涨推涨吨毛利润, 白卡纸利润率有望创出新高。投资建议: 维持行业“推荐”评级。 APP 受让博汇纸业控制权是双赢的结 果, 看好明年白卡纸行情, 受益标的博汇纸业(600966.SH)、晨 鸣纸业(000488.SZ)、 太阳纸业(002078.SZ)。 风险提示: 股权转让失败, 原材料价格大幅波动,需求增长不及预期。