蒙娜丽莎2019年三季报点评:营收增长加速,蓄势待发

事件:公司发布2019年三季报,报告期内,实现营业收入26.76亿元,同比增长17.44%,归母净利3.04亿元,同比增长13.45%,,扣非归母净利润增长14.92%,增速相对上半年平稳,前三季度实现每股收益0.75元。

2B和2C双轮驱动,营业收入增速持续向上。公司三季度B端和C端继续同时发力,比例和二季度相对稳定。B端去年和今年新装样板间已经开始在三季度开始逐步供货,新改装门店也装修完成开始贡献收入。2019年第三季度营业收入增速达到23.37%,较二季度提升8.68个百分点,营业收入进入未有过的高增长阶段。

去年同期基数高、毛利率下降和销售费用率提升降低利润增速。公司前期门店装修完毕在3季度结算,以及2B业务在第3季度集中供货未结算,而运输费用提前结算加上供货区域原因提升销售费用率,第3季度销售费用率为15.74%,提高1.96个百分点。第3季度单季毛利率为37.64%,同比降0.37个百分点,以上导致单季度净利率下降2.5个百分点。再加上去年同期净利润水平较高,导致第3季度利润率下降。

营收增速和经营性净现金流同时创历史新高。2019Q3蒙娜丽莎营收同比增23.37%,创历史最高,收入高增的同时,公司保持了优异的收入质量,2019前三季度收现比为107.83%,为历史最高,2019Q3经营性现金净流量为5.36亿元,同样为历史最高,公司2019Q3应收账款减少0.15亿元。蒙娜丽莎在营收高增的同时,保持了优异的营收质量,现金流和应收账款管控能力十分出色。

建筑陶瓷行业深度洗牌,利好龙头市场份额扩张。建筑陶瓷行业呈现出典型的“大行业小公司”局面,近年来在地产端需求不振的影响下行业整体需求萎缩,再加之国家环保和节能要求趋严,小厂成本负担加大,开始加速退出,市场向头部公司集中。2019年1-5月建筑陶瓷行业总销售收入为1,197.28亿元,同比下降7.67个百分点,规模以上企业同比减少104家,是2018年全年减少量的76%,小企业加速退出减轻了因为产能过剩而导致的行业恶性竞争,有利于蒙娜丽莎等行业龙头借机扩张市场份额,2018年,公司市占率提高0.49个百分点。

藤县自有产能建设和工程与经销双轮驱动战略为公司业绩高弹性打下基础。蒙娜丽莎坚持经销与工程双轮驱动的发展战略,经销方面公司坚持推进渠道下沉战略,注重全国县镇级市场的布局,2019前三季度增加的250多家经销商中有较多县级层面的门店,公司同时通过经销商来开拓区域的地产市场和终端消费。工程业务方面,蒙娜丽莎是第一家接入精装修的瓷砖企业,公司的工程客户均为知名房地产开发商像碧桂园、万科、保利、恒大和中海等,2019年中国房地产开发企业前十强中有9家企业是公司的客户,公司的地产客户由原来的30多家增加到60多家,其中大多数是上市公司。目前公司经销渠道和工程业务的占比稳定在40%和60%左右。蒙娜丽莎藤县项目的完全建成将大幅扩充公司自有产能,如果全部投产公司供给能力预计实现翻倍,我们认为经销与工程双轮驱动的发展战略有利于公司进一步的消化新增产能,为实现业绩的高弹性提供产能基础。

中高端产品占比提升下毛利率继续提升,藤县产能投产在即毛利率仍有上升空间。陶瓷薄板/薄砖和瓷质有釉砖定位中高端,公司生产的这两款产品毛利率分别高达52.36%和38.83%。2019H1公司中高端产品占比继续提高,瓷质有釉砖和陶瓷薄板/薄砖在公司营收中占比分别提高5.18个百分点和2.43个百分点,与此同时综合毛利率水平不断提升,2019H1同比增加1.21个百分点,2019Q3蒙娜丽莎综合毛利率环比提升0.73个百分点。城镇化水平与消费升级使陶瓷行业朝向高质量发展,中高端产品越来越受到市场的青睐,陶瓷薄板和瓷质有釉砖销售占比将逐步上升。2019年3月公司藤县生产基地项目开工建设,预计2020年初将建成4条生产线,届时将产生2000多万平方米左右的自有产能增量。藤县生产基地将执行产品创新策略,力争通过创新来提升单价和毛利,因此我们预计未来公司中高端产品销售占比将进一步扩大,毛利率水平仍有上升空间。

盈利预测与投资评级:我们预计公司2019年到2021年的每股收益为1.13元、1.72元和2.53元,对应的动态PE为11倍、7倍和5倍,考虑到公司受益行业集中度提升,产品结构不断改善,且产能释放进入高增长期,维持公司“强烈推荐”的投资评级。

风险提示:需求改善速度和工程业务拓展不及预期。