五粮液2019年三季报点评：量价齐升再次确认，新班子带入新境界

事件:公司19年三季报业绩符合预期。19年前三季度公司实现营收371.02亿元,同比增长26.84%;归母净利润125.44亿元,同比增长32.11%,经营性现金流净额同比增加317.64%。其中,Q3营收同比增长27.10%,归母净利润同比增长34.55%。

三季度营收增速27.10%,呈现加速趋势,显示公司中秋国庆旺季销售业绩优异。销售商品、提供劳务收到现金143.6亿元,同比增长达55.6%,预收账款为58.65亿元,较二季度末增长34.70%,销售回款情况乐观,系旺季经销商囤货打款积极,这说明高档酒提价后经销商接受度高,放量情况良好。

公司历经上半年渠道和品牌整理之后开始了提价动作,7月份八代普五上调终端零售价至1399元/瓶,第七代普五在川渝市场的一批价上升至960元/瓶左右,从Q3单季销售情况来看,提价政策平稳落地,由于旺季出货力度较大,节后部分地区普五批价出现回落,随后批价小幅上行至930元左右。

公司盈利端主要扰动因素为产品提价、成本管控,前三季度毛利率基本较去年同期持平,73.81%,Q3单季毛利率同比下滑1.41pct,预计非产品结构变化原因,或与旺季出厂价变化有关。前三季度期间费用率13.11%,同比下降0.63pct,主要系管理费用率的下降;Q3单季销售费用率14%,同比+2.23pct,主要系公司营销投入的加大,扩张市场。整体来看,毛利率与费用率水平基本平稳,Q3净利率32.24%,同比增加1.79pct,非主营业务影响。

系列酒整合产品结构优化,渠道改革将逐渐见成效。产品结构层面,系列酒整合改革,并向中高品牌、自营品牌、核心品牌聚焦。公司原三家系列酒营销公司整合为一,持续清理透支五粮液品牌的系列酒产品。五粮液产品结构的瘦化将带来品牌力的进一步提升、盈利能力的提高。公司稳步实施全新数字化渠道改革,随着公司对渠道把控的力度加大,配合控量保价政策确保提价稳步落地,未来批价站上千元可期。

高端白酒行业格局较为稳定、集中度提高,茅台、五粮液两大巨头合占约80%-85%的高端市场,五粮液将继续依托品牌价值稳站高端千元价格带,同时渠道改革将保证公司高端产品稳步放量。我们认为,五粮液面对高端酒中真实的消费需求,其市场拓展空间更大,18年五粮液成品酒销售19.16万吨,超过茅台销量的三倍,未来将进一步上行。

盈利预测:公司三季度业绩符合预期,维持原盈利预测水平。预计19-21年营收507.78、621.77、731.78亿元,同比增长26.85%/22.45%/17.69%,净利润185.57、230.50、278.53亿元,同比增长32.18%/24.21%/20.83%,每股收益4.67、5.81、7.04元,给予2020年30X估值,对应目标价174.3元,较10月30日收盘价上涨空间为33%,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:1、经销商管控不到位,终端价格混乱;2、品牌力塑造不到位;3、市场需求不达预期,等等。