白酒行业2019年三季报业绩综述:分化虽加剧、景气仍持续

业绩综述:整体来看,白酒板块三季报呈现出行业景气度分化加剧的趋势。虽然2019Q3 白酒板块收入和净利润增速虽然均环比略有回落,但2019Q1-Q3“销售商品、提供劳务收到的现金”项合计同比增长19.6%, 仍快于同期收入增速,整体增长质量仍有保证。相较于其他价格带,高端白酒无论是增长的速度还是质量都明显优于整体水平,景气度最为确定。

利润表:整体增速放缓,利润分化加剧。2019Q1-Q3板块合计实现收入和归母净利润分别为1834.01亿/630.23亿,分别同比增长17.3%/22.7%。分价格带来看,高端/次高端/中高端白酒2019Q1-Q3合计收入同比增速为17.6%/-3.8%/14.9%;利润同比增速为26.5%/8.3%/21.4%。2019Q1-Q3板块销售费用率、管理费用率和毛利率下降均有小幅,叠加税金率同比下降,板块整体盈利能力得以进一步提升。2019Q1-Q3板块合计扣非净利率为34.4%,同比提升1.5pcts,其中2019Q3扣非净利率为34.0%,同比提升1.0ptcs。

资产负债表:预收规模再创新高,应收改善趋势明晰。2019Q3白酒板块的预收账款绝对额为309.1亿,相对于上年同期增加51.5亿,达到今年以来的最高位。分价格带对比来看,高端白酒/次高端白酒/中高端白酒截止到2019Q3的预收款绝对额为187.1亿/42.7亿/79.3亿,高端白酒的良好预收账款表现主要得益于五粮液预收款的大幅增长。2019Q3白酒板块应收款项合计为212.6亿元,相较于上年同期下降25.1亿元,延续今年一季度以来的同比下降趋势。分价格带对比来看,高端白酒/次高端白酒/中高端白酒截止到2019Q3的应收款项分别为152.9亿/33.8亿/26.0亿,高端白酒应收改善最为显著。

现金流量表:整体白酒行业收入增长质量仍有保证。2019Q1-Q3“销售商品、提供劳务收到的现金”项合计同比增长19.6%,仍快于同期收入增速,整体增长质量仍有保证。这主要归因于:1)预收账款确认方面,2019Q3白酒板块的预收账款绝对额为309.1 亿,环比增加22.2 亿,而上年同期环比增加幅度较小;2)应收款项确认方面,2019Q3白酒板块的应收款项环比下降幅度小于去年同期。白酒板块分价格带对比来看,高端白酒/次高端白酒/中高端白酒截止到2019Q3现金流量表中“销售商品、提供劳务收到的现金”项的绝对额为413.0亿/110.6亿/118.0亿,同比增速虽然略慢于营收同比增速,但白酒行业收入增长质量仍有保证。

投资策略:由于2020年春节时间靠前,11月份开始白酒行业将迎来重要的经销商备货周期。目前来看,高端白酒的价格波动收窄、渠道库存良性,次高端白酒虽然增长略有压力,但是整体库存可控,为春节的打款及开门红奠定了基础。虽然年初以来白酒板块超额收益明显,但是基本面预期与估值水平仍在合理区间,维持白酒行业“买入”评级,建议重点关注贵州茅台/五粮液/泸州老窖/古井贡酒/山西汾酒等。

风险提示:经济放缓、物价下行、食品安全问题、成本上涨等风险。