爱婴室:优质母婴零售龙头,展店提速空间广阔

国内母婴零售龙头之一,营收业绩加速成长,经营质量较优: 公司是华东起家的母婴零售龙头,主要为孕前至 6岁的婴幼儿家庭提供优质母婴用品及相关服务。上市后公司营收、业绩整体呈加速成长趋势, 2019年前三季度营收/归母净利润增速分别为 14.52%/32.95%。四季度为开店旺季,预计可带动收入增速进一步提升。相较于可比企业,公司净利率相对较高、偿债能力较强、且存货周转较为稳定,整体经营质量较优。

万亿婴童赛道,供需两侧共促持续发展:

(1)需求端: 孕婴童市场整体增速较快, 根据罗兰贝格预测 2015-2020年规模增长 CAGR 约为 15%,母婴快消品增速亦高于快消品整体增速。虽然未来行业需求面临出生率下滑的挑战,但预计出生率降幅或不会极端,行业在消费升级和产品细分化等因素催化下,总量有望持续增长。

(2)供给端: 分为母婴产品和母婴服务,产品方面奶粉、纸尿裤等渗透率较高的品类趋于功效细分、人群细分和场景拓展,渗透率较低的营养品、孕产妇彩妆、喂哺电器等品类增速更快;

服务方面处于发展初期, 长期有望受益于渗透率与集中度齐升。

精炼内功、格局优化,母婴连锁渠道正逢春天: 孕婴童行业未来向产品服务全覆盖、以及线上线下全渠道方向发展。在此背景下,母婴连锁的渠道力突出,包括帮助品牌供应商推新品及拓新客、经营内容同时覆盖产品和服务、以及引领全渠道转型。从母婴连锁格局看,呈现区域割据,集中度提升空间大, 未来精细化、全渠道运营的直营连锁模式有望加速成长,获取更多的市场份额。

逆人口及经济周期成长案例——西松屋: 西松屋是日本最大母婴用品连锁店,在经济增长趋缓和出生率低迷的背景下,其营收规模持续扩大, 连续20多年保持正增长,尤其在高速扩张的 1996-2007年,营收及净利润的增速 CAGR 均超过 20%。 究其原因,最主要是上市后集中、快速的拓店利于其在各区域实现寡头化地位。另外,对采购、物流、运营全流程的统筹管理有利于削减运营成本,对店铺的标准化、信息化管理保障可复制性。

“加速拓店+全渠道发展+稳定同店”,拉动收入规模较快增长: 公司在线仿宋下通过加速展店拉动收入增长,包括继续深耕华东大本营,以及向重庆、深圳跨区域扩张,其领先的盈利水平、完善的人才培养体系、以及标准化的店铺管理增强店铺可复制性; 在线上依托爱婴室 APP 及微信小程序进行电商销售,满足消费者全渠道消费场景的需求。公司同店增长较为稳定,主要系追求坪效较高的中等单店模型、优先布局购物中心、以及加强会员管理及升级。

“供应链直采+自有品牌建设”,提升盈利能力: 公司采用以统采为主、与区域自采相结合的采购方式,并自建高水平物流中心,以降低整体采购成本和保障配送的及时性。其中,直采比例 2017年已超 60%,覆盖大部分奶粉品牌及部分其他品类品牌。另外,公司还发展自有品牌以增厚盈利空间,截至 2019Q3,自有品牌销售占比已提升至 9.7%。

投资建议: 公司是我国优质的母婴零售龙头,受益于母婴行业较快的发展、以及母婴连锁渠道集中化的格局,上市以来加速展店以及优化供应链及品类结构,有望在未来实现营收及业绩的持续高增。预测公司 2019-2021年EPS 分别为 1.51、 1.92、 2.43元,对应 PE 分别为 28X、 22X、 17X,首次覆盖给予“推荐”评级。

风险提示: 展店不及预期风险、线上电商竞争加剧风险、租金上涨过快风险、新生儿人口下滑较多风险、自有品牌拓展不及预期风险。