固收点评:超额续作到期MLF,精准滴灌操作延续

事件

2019年12月16日,人民银行开展1年期MLF操作3000亿元,中标利率报3.25%与上次持平,且另有2860亿元MLF到期,从全口径测算,单日实现净投放140亿元。今日不开展逆回购操作。

观点

本次MLF超额续作的原因主要有三点:第一、此次有2860亿MLF到期,人民银行开展1年期MLF操作3000亿元属于超额续作,有效对冲到期MLF,呵护税期资金面。第二、从《三季度货币政策执行报告》的表述以及近期召开的中央政治局会议和中央经济工作会议都可以看出最近一段时间的货币政策保持相对宽松,所以本次超额续作的MLF系延续较宽松货币政策。第三、此次人民银行操作的3000亿元MLF可以起到补充跨年资金的效果,缓解年末资金面紧张的情势,从历史上人民银行公开市场操作来看,历年来在12月份的资金操作比较多,预计后期央行仍将进行公开市场操作,精准调控呵护资金面。

关于MLF的利率,短期来看,我们认为12月份央行调低MLF利率的概率不大,明年1月春节前有可能进行降准操作,原因有下:第一、2019年6月以来,每个月月中都会进行MLF操作(续作或者新作),可以为LPR报价起到一定的锚定作用,虽然从《央行三季度货币政策执行报告》表述来看,我国经济并未明显显示通胀或者通缩的情况,但11月的CPI已经突破4.5%,所以目前的通胀水平相对较高,出于防止通胀扩散的风险,所以我们认为短期内央行大幅调低MLF利率的动力不强。第二、近期货币政策调控显示的基调并不主张采取负利率或者低利率的调控方式,而更多希望财政和货币政策形成合力,因此出于珍惜利率下调空间的考虑,预计短期内下调MLF的概率不大。第三、我们预计1月春节前有可能的降准操作可以起到平抑1月元旦、新年以及大月税期的资金面波动,因此不必要进行MLF的降息操作。

补充资金缓解压力,降准或在春节之前。根据我们的预判,我们预计央行近期有可能还会进行操作补充资金,例如14天的逆回购或者新作MLF,一方面可以缓解春节之前的资金压力,另一方面由于税期因素,央行适当释放资金可以起到呵护流动性的作用,同时也为提前发行的专项债提供了空间。明年1月有可能进行降准置换或者定向降准操作,一方面起到平抑年初资金面压力,同时为专项债提前发行腾挪空间,并且有助于缓解银行负债端成本;另一方面通过结构性工具操作也保持了精准调控的基调。同时根据历史来看,近两年央行在1月份都有进行降准的操作,有助于阶段性稳经济的目的。

综合近期重要会议以及提前发行地方政府专项债来综合分析,我们认为明年的政策将以“上半年财政发力+下半年货币政策发力”为组合共同发力。目前来看专项债提前发行额度提升以及赤字率有抬升的预期等因素都印证了财政政策在逐渐发力。从下半年来看,随着2020年下半年CPI回落,通胀在明年下半年之后会有一定的下行,意味着通胀发散的风险会减弱,所以货币政策的约束条件将进一步放松,也给予2020年下半年货币政策放松的空间。

风险提示:监管超预期强化,通胀预期扩散。