三大攻坚战收官之年将至,宏观杠杆率有哪些变化

三大攻坚战收官之年将至,宏观杠杆率有哪些变化2019年前三季度宏观杠杆率升幅分别为 5.1、 0.7和 1.6个百分点,累计提升 7.4个百分点,分季度来看:( 1) 2019Q1:逆周期政策下,宏观杠杆率抬头,各部门杠杆率均有上升。( 2) 2019Q2:货币政策微调叠加季节性因素,宏观杠杆率上升势头趋缓。( 3) 2019Q3:逆周期调节力度加大,宏观杠杆率再度加速上升,上升幅度介于 Q1和 Q2之间。

宏观杠杆率同比增量出现拐点,未来可能出现名义增长以及库存周期企稳。 过去 2年实体去杠杆对经济产生一定负面影响,宏观杠杆率同比增速自2016年中年见顶回落,在 2018年末见底, 2017-2018年宏观杠杆率上升速度较 2012-2016年明显放缓。宏观杠杆率同比大致领先名义 GDP 增速 3个季度,领先库存周期大约 4个季度,宏观杠杆率同比增速在 2018Q4见底,未来可能出现名义增长以及库存周期企稳。

居民杠杆率持续上升源于地产韧性,但并没有过度信贷。 过去几年,居民杠杆率上升最快的时候是 2016年,上升速度在 2017年初见顶,但在 2018年之后,居民杠杆率同比增量一直在 3.5-4个百分点之间波动,这主要与地产销售韧性有关, 2018年以来商品房销售面积增速基本处于窄幅波动的状态。当前居民杠杆率缺口基本在零附近,说明居民杠杆率与其长期趋势基本一致,居民部门没有过度信贷。

企业去杠杆速度放缓,国企与民企分化。 2019年三季度末,企业杠杆率较 2018年末上升 2个百分点,主要是 2019Q1加杠杆, Q2和 Q3都是小幅去杠杆。 2019年企业去杠杆的速度较 2018年明显放缓,企业杠杆率同比大致领先 PPI 增速 4个季度,未来可能会看到 PPI 增速持续回升。从结构来看,主要在于非标融资规模降幅在收窄。分部门来看,民营企业资产负债率高位企稳,宽信用进程缓慢, 而国企资产负债率小幅下降,信用利差下降至历史低位。

政府杠杆率上升,地方政府是加杠杆主力。 政府(显性)杠杆率自 2018年下半年以来持续上升,主要原因在于基建投资增速在 2018年断崖式下跌,地方政府加快地方专项债发行,地方政府杠杆率从 2018年 6月末的低点上升 3个百分点至 22.5%,鉴于 2019年基建投资增速反弹力度不大, 2020年地方政府将继续加杠杆。需要注意的是,上述政府杠杆率对应的是显性债务,过去几年地方政府隐性债务快速扩张,可能制约地方政府加杠杆的空间。

风险提示: 政策落实不及预期