油价研究框架:基于商品、政治、金融三属性

本报告从石油的商品属性、政治属性、金融属性三个方面讨论了油价的各影响因素。

从商品属性的供给侧来看,全球的石油储量有限、分布不均、供需错配,近年来供应呈“西升东降”态势。目前世界范围内原油储量分布极不平衡,原油资源多集中分布在中东和中南美洲,这两块区域的原油储量占比高达60%以上,产量因为基本由各国原油储量禀赋和开采能力所决定,同样分布不平衡。近年随着页岩油、油砂等非常规油气的大规模开采,北美国家原油产量明显提高,全球原油供应格局正从依赖波斯湾的单极中心向两极对立演变,呈现“西升东降”态势。而原油的消费量受经济规模与工业化水平影响,因此其在分布上与产量相互错位,这种错位使得全球石油贸易规模十分庞大,并形成了鲜明的地缘供需格局。本文从产业链的角度对原油供给做了进一步分析。

研究显示,供给和需求变动分别是1985-1988年和1989-2010年间油价波动的主因。2012年至今油价同时受供给和需求两方面因素影响,因此需求侧具有重要研究意义。需求变化是沿着原油产业链由下向上依次传导,并最终影响油价,这与供给端的直接影响形成鲜明对比。本文对原油需求侧的分析侧重于两个线索:一是下游终需的变动,二是中游炼厂的采货行为与贸易运输环节的库存变化。其中库存部分的内容我们用了专门一小节做了讨论。

此外,石油有着鲜明的地缘政治属性,是国家之间博弈的工具和武器。地缘政治属性意味着石油与一般的商品相比,并不完全遵循市场规则,有时甚至背离供需基本面。归纳来看,我们认为有三组重要的国际政治关系会对石油供给曲线变动产生深刻的影响,分别是:石油消费大国与石油输出国之间的博弈;石油消费大国相互之间的博弈;石油输出国相互之间的博弈。我们就此分别展开了论述。

最后,“石油美元”的诞生令原油拥有了一定的金融属性,而期货市场的发展则令原油的金融属性进一步深化,具体表现为油价与美元指数之间具有明显负相关关系、油价远期结构数据可反映真实库存乃至供需预期变化等。