信用市场月报：期限利差和信用利差有望压缩

信用违约继续上升,政策加紧逆周期调节。 11月份公告披露新增 4个违约债券发行人,除了有公告披露的违约外,也有多例“花式”违约,实际新增违约主体数量较 10月有所上升。 4例新增违约均是上市民企,其中影响最大的是东旭光电。 11月政府在财政和信贷两个领域加大了逆周期调节力度。财政方面,国务院降低了基建项目最低资本金比例要求; 信贷方面,央行召开了货币信贷形式分析座谈会要推动金融机构增加放贷。

信用利差被动走阔,期限利差随利率下行收窄。 11月信用债发行结构中,中长期限信用债发行占比有所提升;民企债券发行占比连续两个月反弹;但分等级来看低于 AAA 的债券发行占比连续两个月下降。 11月在利率债收益率陡峭化大幅下降的带动下,信用债收益率也大幅下降,其中产业债下行最多;信用利差被动走阔,期限利差收窄,且中短票AA-与中高等级中短票收益率之间的评级利差有所上升。

11月底各类债券收益率历史分位数仍然较低,最高的为 1Y AA-中短票的 40.51%,最低的为 3Y AA 中短票的 6.31%。当前历史分位数显示最低历史分位数集中在 AA 中短票,其次是 AA 城投债,说明市场目前配置力量更多集中在中等级债券。

12月信用利差和期限利差均有望压缩。 期限利差方面, 央行当下对稳增长的关注度加强使得银行间资金成本迅速下降,高等级套息空间加大,且 11月利率债期限利差压缩更多,因此我们认为 12月份期限利差仍可能继续压降;信用利差方面,历史上四季度基本违约高峰, 今年四季度新增违约量同比大概率下降,且 11月货币、财政和信贷领域的稳增长政策有望边际改善信用环境,因此我们认为 12月信用利差可能会多数压缩。

风险提示: 1)目前经济仍在底部,但稳增长政策创新也可能会超预期,如果经济有平稳修复,债券类资产可能有下跌风险; 2)经过金融严监管后,宽信用难度加大,低等级企业融资风险和经营风险仍会较高,违约率可能仍会不低, 投资中仍需要谨防踩雷; 3)城投债是目前信用债中最主流的品种,目前的债务置换仍在继续,但银行的信息优势可能导致新发城投债的信用资质趋弱,市场对城投的定价需要重新定义。