国防军工行业2019三季报综述：Q3行业增速转负，细分板块盈利增速有所分化

1.我们的观点

(一)Q3营收和净利增速延续了 Q2的下滑态势2019前三季度军工板块营收和归母净利分别同比增长 5.90%和6.19%,低于预期。分季度来看,Q1、Q2和 Q3收入增速分别为 15.54%、6.15%和-1.56%,表现为逐季走低,而归母净利增速分别为 34.55%、 2.35和-2.81%,增速与收入表现基本一致,短期行业景气度有所回落。我们认为板块之所以会出现收入和利润增速逐季双下滑的局面,直接原因是去年高基数的经营数据,但根本原因可能是军改影响减弱带来的行业补偿性订单增长的边际效应正在降低。展望全年,如果不考虑 2018年末的商誉减值因素,预计 2019年全年军工板块收入和归母净利增速分别为7.0%和 7.5%。由于 2018年末,很多民营军工企业计提了商誉减值,当年业绩基数较低,因此 2019年军工板块归母净利将出现两位数的较快增长

(二)存货增速高企,行业主动备货意愿较强资产项下,应收账款余额为 1747.92亿,较期初大幅增长 23.86%,增速显著高于收入增速。货币资金较期初下滑 27.21%,由于该指标具有明显季节性波动,与 2018年同期相比,该指标依然下滑 6.54%,表明行业回款能力有所下降。存货余额较期初增长 23.66%,增速同比提高3.22pct,表明在行业总需求较为旺盛的背景下,企业正主动加大备货力度,应对潜在订单的增加。负债项下,预收账款较期初增长 3.5%,扭转了 Q1和 Q2的负增长态势,反映军工板块接单情况有所好转,进而抬升了我们对四季度和明年板块的收入增速展望。

(三)民营企业和信息化板块盈利能力存改善迹象。从Q3单季来看,军工 9个细分板块,除兵器、中电科、信息化和民营企业板块外,其它版块单季业绩增速均低于上半年增速,其中,航发、航天科工、中电科和地方军企板块单季业绩出现负增长。值得一提的是,民营企业涉军板块和信息化板块业绩增速分别从 Q2的 7.57%和-0.64%提升至 Q3的 19.12%和 28.52%,反映两板块盈利能力正边际改善。

2.投资建议当前来看,军工指数自前期高点累计回调 14.6%,估值风险释放较为充分,但考虑到公募基金年末调仓等交易性因素,军工板块四季度整体以窄幅震荡为主。配置上偏防御,推荐航天电器(002025.SZ)、中直股份(600038.SH)、内蒙一机(600967.SH)等白马股。

风险提示:军队改革进程不达预期的风险。