维尔利：有机物处理先锋，垃圾分类带来湿垃圾技术应用蓝海

多元化发展打造有机废弃物资源化专家。公司07年通过MBO脱胎于德商独资企业,继承WWAG的先进技术优势,是国内渗滤液行业绝对龙头。公司以打造“有机废弃物资源化专家”品牌形象为目标,并围绕该战略开展了一系列并购,主营业务现已覆盖餐厨厨余垃圾处理、渗滤液处理、沼气处理、工业节能及油气回收等多元有机废弃物资源化领域,沼气工程及厌氧技术处于国内先进水平,各版块之间充分发挥协同效应。19年前三季度,公司营收同比增长33.42%至17.52亿元,14-18年复合增速达33.47%;19年前三季度,归母净利润同比增长43.91%至2.28亿元,14-18年复合增速达24.71%。自18年以来公司积极加强项目回款,18年经营活动现金净流入2.46亿元,同比大幅增长277.34%。

垃圾分类带动厨余市场爆发,餐厨垃圾存在显著产能缺口,有望带来业绩高增长。1)餐厨垃圾:在加强“地沟油”回流整治&非洲猪瘟防控工作双重因素的驱动下,国家出台多项政策推行餐厨废弃物资源化利用和无害化处理。13-17年我国餐厨垃圾处理产能复合增速约为40.35%,但资源利用率依旧较低,17年仅15.33%,产能缺口显著。我们预计2025年全国餐厨垃圾处理产能有望达到7.53万吨/日,资源化利用率提升至50%,对应19-25年新增投资市场空间累计达282亿元,2025年运营市场空间可达58亿元。2)厨余垃圾:在生活垃圾量日益增长背景下,垃圾分类政策推行将有效促进资源循环利用、实现垃圾减量及环境改善。新政将带动厨余垃圾处理需求加速释放,根据政策要求,我们预计19-25年厨余垃圾投资市场空间累计可达1915亿元,其中核心设备市场空间可达364亿元。2025年运营市场空间可达146亿元。且根据城市推广节奏测算,预计厨余垃圾投资需求或将于2020年开始大幅释放,之后每年呈现稳定趋势。餐厨厨余处理行业方兴未艾,公司有望凭借其预处理端的核心技术及厌氧发酵端的协同优势率先突围。

渗滤液处理市场蕴藏百亿空间,项目经验丰富技术工艺领先。随着生活垃圾产量提升及无害化处理需求增加,渗滤液产生量将持续增长,同时在环保督查趋严背景下,渗滤液存量项目提标改造力度也会加大。据测算,我们预计2025年全国垃圾渗滤液产量将达到1.3亿吨,对应104亿元运维空间;2019-2025年垃圾渗滤液新建+改造项目投资空间总计达168亿元。公司从事垃圾渗滤液处理业务十六载,已承接两百余项渗滤液处理工程,项目工程经验丰富;技术上拥有成熟的MBR+NF/RO工艺,具备渗滤液处理能耗低、处理设施占地面积小、清液回收率高等竞争优势,在垃圾渗滤液处理领域处于领先地位。

盈利预测与投资评级:公司为垃圾渗滤液处理龙头,餐厨厨余板块受益于垃圾分类政策有望带来业绩高增长,我们预计公司19-21年EPS为0.43/0.60/0.76元,对应PE为15/11/9倍,首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示:政策推广不及预期,行业竞争加剧,现金流回款风险,项目进展不及预期。