环保公用行业2020年度策略报告：现金流企稳近在咫尺，新核心资产即将崛起

模式之变:国企民企优势互补,垃圾分类重塑固废格局。2018年下半年开始,国资大举入股民营环保上市公司。从目前合作情况看,国企主要负责PPP项目的投融资工作,民企则依托自身技术优势提供设备及承担EPC工程或后期运营服务部分,实现了较好的优势互补,预计2020年双方将进入深化合作期。2019年以来我国垃圾分类政策持续超预期,垃圾分类推广将带动环卫设备、餐厨垃圾处理、废物回收利用需求增加,且干湿垃圾分离后,单位干垃圾热值上升,焚烧发电效率提升。总体上,垃圾分类将重塑固废产业格局,预计到2025年生活垃圾全产业链运营空间高达4125亿元,主要固废企业将逐渐向全产业链方向发展。

财务之变:整体业绩见底回升,现金流企稳近在咫尺。从上海机场、宁沪高速、联美控股发展看,业绩长期稳健增长是特许经营类资产上涨最重要的支撑。环保行业中水务运营板块2020年将维持低速稳健增长趋势且现金流持续向好。垃圾焚烧板块主要公司将加快项目建设进度,同时分类的推广将提升公司盈利能力,预计2020年行业归母净利润增速达20%以上,且2021年后行业现金流开始呈流入状态,向优质核心资产过渡,具有较大投资价值。

估值之变:环保运营板块已具备较大估值优势。近三年环保板块处于持续消化高估值过程中。其中,水务运营板块估值长期低于市场,进入2019年估值优势扩大,目前PE(TTM)18倍左右。垃圾焚烧板块前期估值始终高于市场,2019年后开始具备估值优势且优势持续扩大,目前PE(TTM)22倍左右。另外,国际环保巨头如美国废物管理公司近年来估值维持在15-30倍且目前估值在25倍以上。与国际环保巨头相比,A股环保运营公司也具有一定估值优势。

投资建议:环保行业中占比最大的运营类资产相比A股市场已具有较大估值优势,且运营类资产维持稳健增长趋势。现金流方面,2020年垃圾焚烧板块企业将加大投资支出以加快项目建设进度,预计2021年后将进入报表修复期,现金流持续好转。总体上我们认为在运营类资产的驱动下,2020年环保板块有望获得超额收益,上调行业评级由“中性”至“强于大市”。

个股方面推荐:1)供热领域:联美控股;2)固废领域:中国天楹和瀚蓝环境。

风险提示:1)环保上市公司风险事件持续爆发,行业估值持续下降:环保上市公司风险事件的持续发生将打击市场对环保股的信心,在此背景下,环保股估值或将持续下移;2)行业竞争加剧:环保中多数细分领域进入壁垒较低,国企、非环保企业纷纷进入,行业竞争持续加剧,毛利率出现下滑;3)融资环境持续趋紧:环保中多数细分领域属于资本消耗型,前期需投入大量资金,未来如果整个市场融资环境继续收紧,环保上市公司项目建设进度将受影响,进而影响企业收入确认。