安琪酵母：成本平稳，酵母龙头稳步改善

事件:广西、云南等地开启2019/20榨季,目前糖蜜现货价格为810-820元/吨,与去年基本持平,料今年榨季糖蜜成本有望维持在较低水平。

下游酒精需求不振,料今年糖蜜价格将维持平稳较低水平。据中国糖业协会分析预计,我国2019/20年糖料播种面积1423千公顷,较去年同期小幅下降1.2%,主要受糖价低迷及不利天气影响。北方甜菜榨季9月开启,产销平稳。受下游酒精厂需求不振影响,糖蜜价格较去年同期下滑10%左右。步入11月后广西、云南等地开启19/20甘蔗榨季,目前南宁糖蜜现货价格为810-820元/吨,与去年同期基本持平,考虑到北方甜菜糖蜜价格的参考意义,预计随着榨季进行,糖蜜价格还将继续走低。安琪酵母与当地多家糖厂供应链有较好合作关系,有望以低于市场价格获取糖蜜。预计新榨季安琪糖蜜采购价格有望维持在较低水平,2020年成本压力不大。

酵母龙头,空间巨大。安琪酵母是国内第一、全球第三的酵母企业,在酵母行业地位卓越,是绝对的龙头企业。1、安琪酵母国内市占率达55%以上,具有绝对的垄断地位,受益于下游烘焙行业的快速发展以及酵母使用习惯的改变,国内酵母市场近些年保持着较为稳健的发展,在提价以及渗透率进一步提升预期下,国内市场仍有较大空间;2、安琪酵母积极布局海外市场,在埃及与俄罗斯建厂并在当地取得较好成绩后,公司将在南美地区再落一子。目前安琪在全球市占率为12%,有望进一步提升;3、酵母衍生品下游广阔:YE(酵母提取物)应用于调味品领域空间大,国内外需求旺盛;保健品发展迅速,贡献增量。

经营逐步改善,新老董事长顺利交接。1、受环保影响,前期伊犁工厂开工率低,目前已协调到位,Q3产能利用率已超90%,压制毛利率因素消除;2、埃及工厂新增产能逐步爬坡、俄罗斯二期项目稳步推进,新增产能贡献增量。3、新老董事长顺利完全交接,新董事长熊总上任后坚持百亿目标,并着手加强内部组织架构精简优化、外部经销商账期管理、严控费用开支,提升整体经营效率。预期公司有望推出新一轮的股权激励,激发上下积极性,为百亿目标保驾护航。

盈利预测与投资建议。预计2019-2021年EPS分别为1.13元、1.34元、1.59元,未来三年归母净利润将保持15%的复合增长率。考虑到安琪酵母行业龙头地位以及未来成长性,给予2020年30倍估值,对应目标价40.2元,首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示:原材料价格或大幅波动、食品安全风险、新产能投产及达产或不及预期的风险、海外经营风险。