全球央行追踪第14期：美国2020年或有一轮弱补库

近期全球制造业PMI修复回升,短期全球经济放缓压力减轻。在全球央行“放水”带来的宽松金融条件支撑下,近期全球制造业PMI出现触底回升迹象。摩根大通全球制造业PMI从7月49.3小幅回升至10月的49.8。德国PMI从9月的41.7回升至了11月的43.8,日本制造业PMI和美国ISM制造业PMI在10月出现回升。需要关注的是PMI回升能否持续,以及回升的幅度如何。但总体判断是全球经济下行压力短期有所缓解。IMF在10月份最新的全球展望报告中对2020年全球实际GDP增速预测为3.4%,较2019年回升0.4个百分点,也体现了相对乐观的情绪。

美国存货投资跟金融条件有明显的相关性,2018年BAA信用利差扩大带动2019年存货投资下降,但2020年存货投资将小幅反弹。纽约联储最新的报告显示,存货投资与金融条件的关系紧密。用BAA利差(穆迪评级为Baa级的公司债收益率与10年期美债之间利差)来衡量金融条件,则上一个季度BAA利差的变化与当季存货投资呈现明显的负相关,上一季度BAA息差扩大100个基点意味着本季存货对GDP增长的贡献下降约65个基点。这意味着,金融条件变化对未来经济活动的影响在很大程度上是通过库存调整来传导的。但过去5个季度BAA利差变化与当季存货投资明显正相关。这意味着,尽管前一年金融条件收紧会导致当年库存投资大幅下降,但往往会在后年促进库存投资反弹。

美国在2020年或有一轮弱补库,存货对GDP的贡献将提高0.2个百分点。2018年信用利差扩大约45个基点,这将使得2019年存货对GDP的贡献降低约20个基点,但2020年存货对GDP的贡献将提高大约相同的幅度。从以往经验来看,库存投资与美国经济增速基本同步,这意味着美国经济在2020年可能依然会有韧性,出现衰退可能性有限。

美债的三个决定因素:货币政策立场、美国中性利率、全球中性利率。旧金山联储最近的报告认为,利率并不完全由央行决定,央行货币政策只能解释不到一半的利率变化。除了在1975-1994高通货膨胀期间大部分利率变动是货币政策的结果以外,在其他时候,利率变动则受全球和国内中性利率的基本趋势所支配。近期,全球因素变得比以往任何时候都更加突出。总的来说,货币政策立场只能解释大约一半的利率变化。人们通常认为央行有很大的自由裁量权来决定利率,这可能夸大了央行的作用。

中国人民银行近期召开金融机构货币信贷形势分析座谈会,与去年底的信贷形式分析座谈会主要强调加大对小微和民企企业信贷支持力度不同。今年信贷形式会议更多强调的要加强逆周期调节,增强信贷对实体经济的支持力度,保持社融稳定增长。同时强调要发挥好LPR对贷款利率的引导作用,促进实际贷款利率下行。我们认为央行货币政策将保持偏宽松的状况,并将继续支持、鼓励信贷投放。

风险提示:全球经济超预期下行。