永辉超市：展店同比提速，同店稳定，收入高增

事件:10月21日,公司发布2019Q3快报,公告2019Q1-Q3实现营业收入635.43亿元,同比增长20.59%,实现归母净利润15.38亿元,同比增长51.14%,实现扣非归母净利润12.69亿元,同比增长45.81%。单三季度来看,公司2019Q3实现营业收入223.65亿元,同比增长22.3%,实现归母净利润1.69亿元,同比增长100.3%,实现扣非归母净利润1.06亿元,同比增长140.0%,业绩符合预期。

展店同比提速,同店稳健,收入保持快速增长。2019年,公司全年展店目标150家(不含百佳并表),同比去年展店目标有所增加,且在报告期内如期推进:截止2019年10月8日官网数据,公司共有门店数824家(包含百佳并表)。此外,据公司调研,三季度同店较为稳健:在一季度同店约2%、上半年同店约3%基础上,Q3同店约3%。总体来说,公司2019Q1-Q3实现营业收入635.43亿元,2019Q3实现营收182.95亿元;据去年报表推算,2019Q1-Q3云超分部(包含mini及云商)营收同比增长约23.9%,2019Q3云超分部营收同比增长约25.7%,维持营收增速环比递增态势。

受公司策略调整毛利率或有下滑,mini店培育期微有亏损,主业利润稳健;加之股权激励费用同比大幅下降,表观利润高增。进入2019年,特别是2019Q2以来,由于以下几点原因,公司毛利率同比有所下降:1)2018年,由于规模优势凸显等多方面因素影响,公司毛利率在2016-2017年基础上同比大幅提升,并达到较高基数;2019年起,公司大力贯彻“规模扩展第一”的扩张策略,让利终端,故出现季度性同比下调;2)商品结构调整,为顺应大卖场及超市行业发展趋势,公司主动缩减服装等百货布局,由于其本身为高毛利率业务,故而短期有所影响;3)通胀环境下主动调整。公司并未将生鲜成本上升完全转嫁终端,但在营收推动下,毛利额同比有所提升。总体来看,公司毛利率同比下降,主观调整因素或居多。公司力促扩张,虽然大店毛利率有所调整、且mini店处培育期有所亏损,据目前数据估算,主业利润仍然较为稳健;加之股权激励费用同比大幅下降,表观利润高增。

投资建议:公司以生鲜差异化定位为始,20余载精耕供应链,已成超市第四龙头。当前公司一则紧抓行业双线融合、加速集中之机遇,推动云超板块展店提速;且顺势而行,促进同业整合,并向平台化方向衍进。18年,受股权激励费用、创新业务、下半年消费压力致同店下滑等多方面因素影响,公司费用率处历史高位;18年末19年初,彩食鲜、云创相继出表促轻装前行,一二集群合并、管理人分工明确或使云超效率改善;着力发展小店,若其复制性得以验证,或可丰富到家业务,促进单区市占率大幅提升,重点推荐。预计2019-2021年云超复合增速20-25%,预计19-20年EPS为0.23元/股、0.29元/股,对应20-25%主业复合增速给予一定龙头溢价,对应2020年主业利润30倍PE,6个月目标价10.5元,维持“买入-A评级”。

风险提示:1)区域竞争加剧;2)低线城市新业态发展超预期;3)小店业务发展低于预期;7)CPI大幅下行风险。