森马服饰：Q3原主业增速略有放缓，线上维持高增

事件: 公司发布 2019年三季度报告,2019年前三季度实现营业收入 132.61亿元,同比增长 35.82%,实现归属于上市公司股东的净利润 13.07亿元,同比增长 2.79%, 实现扣非后归属母公司股东的净利润 12.5亿元,同比增长 3.53%。 基本每股收益为 0.48元。

Q3原主业营收增速有所放缓, Kidiliz 亏损影响业绩: 公司 2019年前三季度实现营收 132.61亿元,同比增长 35.82%;实现归母净利润 13.07亿元,同比增长 2.79%;实现扣非归母净利润 12.5亿元,同比增长 3.53%。

单三季度公司实现营收 50.42亿元,同比增长 19.14%;实现归母净利润5.85亿元,同比下降 3.18%;实现扣非归母净利润 5.81亿元,同比下降1.2%。若假设三季度 Kidiliz 营收及亏损情况约为前两季度的一半左右,则前三季度原主营业务营收增长约为 10%以上,净利润增速高于收入增速;单三季度原主营业务营收增长约为中个位数,净利润增速约为5%-8%。全年来看, Kidiliz 在调整期预计仍会造成亏损但在可控范围内,Q4销售旺季电商物流效率有所提升、且产品持续革新,有望带动营收规模实现稳健增长。

并表带动毛利率提升,经营性现金流改善: 2019年前三季度公司毛利率同比提升 5.6pct 至 44.37%,主要系并表毛利较高的 Kidiliz 业务(毛利率>60%)。前三季度期间费用率同比提升 9.89pct,其中销售/管理费用率分别同比提升 7.82pct/1.81pct。销售费用率提升较多,主要系合并 Kidiliz 费用、提高广告费用、以及电商流量投入增加。截至 2019Q3,公司存货金额为 52.9亿元,同比增加 27.03%,增速慢于收入增速,且若剔除 Kidiliz业务与去年年底预计基本相当。 2019Q3经营性现金流量净流入 1.3亿元,较 2019H1有所改善,由于冬装采购已完成部分支出,且四季度销售预计有现金回流, Q4现金流有望进一步改善。

童装 Q3略有放缓,线上维持高增: 对原有业务具体再拆分。

(1)分品类:

2019年前三季度童装增速预计为 20%左右(19H1同增 30%),休闲装预计个位数增长(19H1同增 12%), Q3童装、休闲装增速预计均有所放缓,主要受休闲装发货频次增加、零售环境竞争激烈影响;

(2)分渠道: 2019

年前三季度线上增速预计为 30%左右,和 19H1增速基本持平,线下预计增长 10%左右(19H1同增 18%),增速较上半年有所放缓。

投资建议: 公司是休闲和儿童服饰双龙头,休闲装稳步复苏,童装龙头地位不断加固,多品牌模式下协同效应有望持续发挥,预测公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.70元/ 0.80元/ 0.90元,对应 PE 分别为 16X/14X/13X,维持“推荐”的投资评级。

风险提示: 休闲服装复苏不及预期、店铺扩张不及预期、库存风险、经济下滑、新生儿出生率不及预期风险。