中国化学2019年三季报点评：已迈入利润释放阶段，毛利率仍有提升空间

毛利率尚在低位,期待后续缓步提升

前三季度,公司综合毛利率11.5%,同增0.5pct;单三季度,综合毛利率10.2%,环减2.7pcts;综合毛利率仍处底部,判断有业务结构作用,且前期低利润率业务竣工仍有影响。前三季度,公司三项费用率6.1%,同减0.5pct, 环减0.5pct,主要受财务费用(汇兑收益)影响。前三季度,公司所得税率约为15%,同减约7pcts。少数股东损失占净利润比重约为6%,同减约3pcts, 主要由于主营工程业务利润贡献比重提高所致。

公司净利率提高主要受综合毛利率、三项费用率、所得税率影响;考虑到目前公司综合毛利率仍处在历史低位,随着未来低油价时期低利润率项目陆续竣工结算,其毛利率将有一定弹性。判断未来1-2 年,其利润增速仍将快于收入增速。前三季度,公司经营性现金净流入约17 亿元,去年同期约为15 亿元。收现比约为87.7%,同增2.2pcts,收现比提高带动经营性现金流好转。期末公司资产负债率约为66%,同减约1pct;但由于资产周转率以及净利润率的提高,ROE 较同期有提升。

海外业务以及投资业务均有看点

受益于“一带一路”倡议及公司业务拓展,海外业务快速扩张,自15 年境外新签178 亿元,至18 年境外新签504 亿元,复合增速达41%。若考虑俄罗斯波罗的海项目以及印度塔奇尔化肥,19 年至今境外新签订单已达1395 亿元,将为历史最高水平。虽然海外订单金额受大项目签约影响较大, 且20 年境外新签订单规模回落几率较大,但历史上的高增速及近期大单的落地,显示公司在石化、化工工程领域已具备较强的全球竞争力。

公司利用自身技术优势,向优质下游领域拓展。前期公告参与投资己二腈项目,天辰持股34%。天辰公司有良好的实业投资经验,其旗下己内酰胺业务盈利能力好,为公司贡献较多利润。己二腈项目有较强比例,且将形成产业链配套,未来投产回报可期。

利润维持高增验证此前判断:已迈入利润释放阶段

公司进入利润释放阶段(19年中报点评)、其新签订单依旧维持高位。基建投融资项目陆续落地,打开后续成长空间。现阶段公司资产负债率在同类建筑央企中偏低,为后续投融资项目拓展提供了足够的财务空间。收入高增长背景下,资产减值占收入比重有望降低。18年由于低油价时期项目陆续进入竣工决算周期,阶段性拉低公司毛利率。1-3Q19公司毛利率尚处低位,但三项费用率管控得力,净利润率已现边际改善趋势。维持公司19-21年EPS预测0.56元、0.80元、1.08元。维持目标价7.14元,维持“买入”评级。

风险提示:

资产减值规模大幅增长,下游煤化工、石化化工投资不及预期,毛利率持续下滑,人民币快速升值。